大致的正确好过精确的错误。——巴菲特，1993
本年信看点：
1、巴菲特用一个故事解释了税负是如何影响投资收益的。
2、用自身投资华盛顿邮报的案例，有力的驳斥了流行的风险理论。
3、在公司治理方面，详细分析了三种不同类型的董事会运作方式对公司的影响。
1993年致股东的信
公司业绩
当年标普500涨幅10.1%，伯克希尔净值增长14.3%，巴菲特超额收益4.2%。
当年有几项会计变动：
1、未实现利润税率从28%提高至34%，因为这项会计调整，净值减少7000万美元。
2、企业所得税率提高为35%，使得未实现利润又多提1%的税负，导致净值又减少7500万美元。
3.持有的证券价值，全部按照市价计算，使得Berkshire的净值增加1.72亿美元。
4.最后去年一共新发行了29,147股，增加4.78亿美元的净值。
当然真正重要的是每股内在价值而非账面净值。账面净值是一个会计名词，用来衡量一家公司所投入的资本，也包含未分配的盈余在内。内在价值则是对于一家企业终其一生所能产生现金流量的估计折现值。
1993年伯克希尔账面价值和内在价值大约增加14%，而股价涨幅39%。
从1991年到1993年，可口可乐与吉列每股获利的增加幅度分别为38%与37%，但是同期间股票市价的涨幅却只有11%与6%。
但巴菲特认为长期股票价格跟公司内在价值将保持一致，就像格雷厄姆所说：“短期而言，股市是投票机，投资人不须靠智慧或情绪控制，只要有钱都可以登记参加投票，但就长期而言，股市却是一个体重机。”
当年巴菲特买下了Dexter鞋业，而且居然是发行新股的方式，多年以后将会看到这笔投资很一般。
但是巴菲特解释了为什么有很多人愿意把公司便宜的卖给伯克希尔。
因为这相当于将一家规模小的好公司的全部权益，转成一家大规模好公司的一部份权益，这样的转换并不会产生税负，同时还可享有依个人意愿随时进行赠与或变现的好处，如果他们的家族成员有意愿，他们可以依照自己的想法追求不同的目标，而不必像过去那样所有的资产全部绑在一家私人的企业。
基于租税规划以及其他理由，私人企业通常很难通过延伸本业以外的投资达到分散风险的目的。
通过把公司卖给伯克希尔，然后持有伯克希尔的股票，间接分散风险，而且家族成员持有的伯克希尔股票可以任意处置，可以很容易流转。
最重要的，伯克希尔长期持有的策略，可以保证未来几十年内，控制权与文化将不会有所改变。家族成员还能用他们喜欢的方式，继续经营原来的企业。
就像巴菲特说的：我们不会鸡婆地去提醒打击率高达0.400的强打者应该要如何挥棒。
当年旗下公司利润都保持增长，特别是保险承保盈利了。售出股票盈利不少，主要是卖出了1/3的大都会的持股。
透视盈余"Look-Through" Earnings
我们也会尽量避免手上闲钱太多而去做那些浪费工夫的蠢事。若方向不对，再怎么努力冲刺也是白费力气。
透视盈余都大幅上涨，特别是富国银行一扫前几年阴霾，大幅上涨。GEICO的利润也翻番了。
税负Taxes
1993年，伯克希尔总共缴了3.9亿美元的税，被投资公司缴交了超过4亿美元的税。Berkshire占去年所有美国企业缴给联邦政府税收总额的0.5%。
巴菲特说，伯克希尔若是以合伙企业的形式来运营，总体来说可以大大减少所需负担的税负。但基于许多理由，那样的做法并不适合Berkshire的运营。到底什么理由，巴菲特没有详细说，恐怕是以控股型公司的方式很方便并购企业。
因为巴菲特的长期持有策略，所以资本利得税只有卖出那一刻才需要交。
巴菲特用一个故事，讲了延迟交税的区别。
1美元，翻倍20次，就会有100万美元（1,2,4,8,……1048576）。
但是如果每次要缴纳35%的资本利得税，20次后，只能累积到22370元。27次之后才能达到100万美元。
反之如果放在单一不变的投资之上，27次之后，税前盈利高达2亿美元，扣除7000万美元的所得税之后，也有税后1.3亿美元的收益。
这是巴菲特很多持股倾向于长期甚至永久的一个重要原因，因为资本利得税的关系，即使投资回报率相同，频繁交易会造成很大的税负。
但这对于中国A股完全不必考虑，因为没有资本利得税。
保险事业
在经历了11年的有息浮存金之后，1993年伯克希尔的浮存金再次为负数。意味着保户把26亿借给巴菲特投资，不但不收费用，还付给巴菲特钱。
股票投资
1、当年多数股票价格都出现不同程度的下跌；
2、富国银行恢复利润增长后股价大幅上涨；
3、健力士持有了两年，仍在浮亏；
4、通用动力1992年持股成本3.12亿，市值4.51亿，本年持股成本仅剩下0.95亿，市值仍约4亿，说明通用动力大幅分红，已收回了2/3的投资成本。
查理和我很早以前便知道，在投资生涯中做出数百个聪明的投资决策太难了。……因此我们决定采取一种只要求自己在少数的时候够聪明就好，而不是每回都要非常的聪明。
巴菲特后来评价这种打卡式的投资，无须频繁做出很多投资决策，只要几次重大的正确决策就能保证足够的高收益率。巴菲特的投资如果扣除了最重要的前十大交易，也会沦入末流。
我们采取的这种策略排除了标准多元化教条。……我们认为投资组合集中策略可能会降低风险，只要投资人在买进股份之前，能够加强本身对于企业的认知以及对于竞争能力熟悉的程度。
从这部分开始，巴菲特用自身的实证案例驳斥了学界流行的投资风险理论，非常精彩。巴菲特认为风险是投资发生永久性亏损的可能性。
不过，学者们喜欢以不同的方式定义投资“风险”，认为风险是股票或股票组合的相对波动性，也就是个别投资相较于全体投资波动的幅度。这些学者运用数据库和统计技巧，精确地计算股票的“β”值，代表其过去相对波动幅度，然后围绕这个计算建立一套晦涩难解的投资与资金分配理论。他们渴望找出可以衡量风险的单一统计值，却忘了一项基本原则：大致的正确好过精确的错误。（It is better to be approximately right than precisely wrong.）
学界用股票相对波动性即“β”值来表示风险程度，也就是如果一只股票高低波动太大，说明风险高。虽然言之凿凿，计算精确，但是巴菲特却认为那是精确的错误。
以华盛顿邮报为例，由于1973年股市普遍低迷，华盛顿邮报也大幅下跌，甚至在巴菲特买入后又跌了25%，巴菲特持续两年都在浮亏当中。
然而对于巴菲特来说，他认为价值4亿的华盛顿邮报跌到8千万，不但不是风险太大，而是几乎没有风险。
果然当市场情绪稳定之后，股价大幅上涨甚至超过了公司自身盈利的增幅。
事实上，真正的投资者欢迎波动。……因为波动剧烈的市场意味着非常低的价格将会出现在一些好公司身上。
格雷厄姆的“市场先生”的寓言对巴菲特影响至深。如果市场剧烈波动，反倒会给价值投资者提供非常低的购买良机。
巴菲特几乎所有重大投资决策，都是利用短期市场的恐慌造成的低估才买进的优秀公司。没有低估的价格不足以创造超人的投资业绩。
在评估风险时，Beta理论学者根本就不屑于了解这家公司到底是在做什么，他的竞争对手在干嘛，或是他们到底借了多少钱来运营。他们甚至不愿意知道公司的名字叫什么。他们在乎的只是这家公司的历史股价。
简而言之，巴菲特认为，单纯的股价波动跟风险一点关系都没有。
他认为学界只看数字不看公司本质。由于股票的本质是公司的所有权，只要公司能够持续创造高额利润，股价受情绪影响的短期波动无足轻重。
就像巴菲特旗下公司都不是上市公司，没有每天波动的价格，但并不妨碍这些公司持续创造价值。
同理，上市公司每天的价格就那么重要么？巴菲特正是早早认识到这个事实，才能面对波动的市场采取如此从容的价值投资策略。
我们认为投资者必须评估的真正风险是，他的投资总税后收益（也包含出售股份所得），是否会在其未来的持有期内给予他至少与原来一样多的购买力，再加上合理的利率。
风险真正的意思是，投资者多年后投资收益是否比当初的本金多？
这里有一个关键是持有期，很多投资者的持有期可能都不超过一年，因此即使华盛顿邮报这样的伟大投资，对于投资者来说也是风险巨大，因为他完全可能有短期亏损。
然而如果投资者打算长期投资，有些看起来短期下跌的股票可能风险很小未来的机会却很大。
以Beta为基础的理论家根本就没有能力去分辨，销售宠物玩具或呼拉圈的玩具公司与销售大富翁或芭比娃娃的玩具公司，所隐藏的风险有何不同？……当然每个投资人都会犯错，但只要将自己集中在相对少数，容易了解的投资个案上，一个理性、知性与勤奋兼具的投资人就能准确地判断投资风险。
有时我们自己的知识缺陷会妨碍理解，在其他情况下，行业的性质将成为障碍。例如对于一家必须应对快速变迁技术的公司来说，我们根本就无法对其长期的竞争力做出任何的评断。……我们宁愿挑些简单一点的。一个人坐的舒舒服服就好了，为什么要费力寻找埋在干草堆里的针？
对于公司本质的了解和基本面的研究也并不容易，巴菲特认为这才是需要评估的重点，而这才是决定一笔投资是否真正有风险的决定性因素。
事实上巴菲特也在公司评价上没少犯错，如何避免犯错或少犯错呢？他给出的答案是聚焦，在力所能及的领域发挥自身优势，即守住能力圈。
当然，有些投资策略，例如我们从事多年的套利活动，就必须广泛多样化。若是单一交易的风险过高，就比须将资源分散到几个各自独立的个案之上。如此一来，虽然每个个案都有可能导致损失或伤害，但只要你确信每个独立的个案经过加权概率能够让你获致满意的回报就行了。许多创业投资者用的就是这种方法，若是你也打算这样做的话，记得采取与赌场老板搞轮盘游戏同样的心态，那就是鼓励大家持续不断的下注，因为长期而言，概率对庄家有利，但千万要拒绝单一一次的大赌注。
套利是一种不同类型的投资，每个个案风险不一，但从整体概率上来说赢面较大，广泛的分散化虽然降低了收益率但也降低了风险，可以获得相对满意的回报。
同理，对于一般非专业投资者，也适合适度程度的多样化。毕竟对于投资的专业理解和巴菲特等大神差距巨大，适当多样化还是有助于平滑风险。
很多散户经常满仓重仓一支股票等行为，未尝不是另一种投机，不一定是他看得准，而可能也是一种变相赌博而已。
通过定期投资指数基金，一个什么都不懂的投资人通常都能打败大部分的专业经理人。矛盾的是，当“愚蠢的”钱承认它的局限性时，它就不再是愚蠢的了。（when "dumb" money acknowledges its limitations, it ceases to be dumb.）
指数基金一直是巴菲特等强烈推崇的、对于一般公众最适合的投资方式，成本低无需关注而且平均收益高，通过分散在指数上，分享整体经济和上市公司的成长收益。
数据证明，指数的平均收益率能够超过大多数投资经理的业绩。
所以，如果一个投资者能够认识到自己的“愚蠢”，采取相对保守的投资策略，最终的结果可能是最聪明的。
自知之明，投资如此，做人亦如此。
我不明白为什么投资人要把钱放在他排名第20的股票上，而不是把钱集中在排名最前面，最熟悉了解同时风险最小，获利可能最大的投资之上。或许这就是先知Mae West所说的，“好东西越多，越完美”。
企业治理Corporate Governance
巴菲特认为，有三种不同的公司治理结构：
第一种，在公司的股权结构中并没有一个具掌控能力的大股东。
第二种，就像是伯克希尔，具控制权的大股东本身也是经理层。
第三种，是公司拥有具控制权的大股东，但却不参与公司经营。
理论上，第三种情况最能够确保一流的经理层存在。因为第二种情况，老板不可能把自己给开掉，而第一种情况，董事们通常很难与表现平庸又难以驾驭的经理人打交道。
内布拉斯加家具城的B太太在12月3日过了她100岁的生日，华盛顿邮报的凯瑟琳·格雷厄姆和可口可乐的Don Keough去年正式退休。
在老人都纷纷退去之后，巴菲特也开始安排自己的身后安排，虽然早了点。就是形成更好的伯克希尔董事会，巴菲特和妻子苏珊的持股作为基金持有伯克希尔，儿子霍华德进入董事会，以确保伯克希尔的价值观能够长期一致。
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