文 / 一灯
出品 / 节点财经
A股资本市场,纺织板块一向是传统和低调的代名词,鲜有大资金“临幸”。
然而,2021年,受益于服装企业经过2020年疫情洗礼,业绩同比涨幅较大,以及直播带货如火如荼,海外订单大量回流纺织板块愣是在新能源和光伏霸榜的行情中撕开一道口,股价风生水起,其年线涨幅高达17.02%,稳稳地跑赢大盘。
其中,处于龙头的罗莱生活(002293.SZ)表现突出,2021年累计上涨27.38%,并在2022年1月初创近五年新高。
透过行业和公司自身,我们来看看罗莱生活“躺赢”的秘诀,以及可能面临的挑战。
/ 01 /行业很大,公司偏小
早在农耕社会,就有了纺织业的雏形。随着经济发展和人们生活水平提高,纺织业按照用途,又被细分为装饰用纺织品(家纺),服装用纺织品与产业用纺织品,他们共同构成这个庞大市场的三分天下。
作为纺织品中重要的一个类别,家用纺织产品在居室配套中被称为“软装饰”,起到营造环境与风格转换的决定性作用,并潜移默化地影响着我们的生活。
Euromonitor数据显示,2011年-2019年,我国家纺行业市场规模从1373亿元增长至2475亿元,接近于翻了一番。
但在生命周期演进的过程中,其增速逐年放缓,已从2011年的17.55%下降至2015年6.82%,并进一步下降至2019年的3.99%。
从增速数据可见,罗莱生活的赛道不算高景气,但需要注意的是,尽管我国纺织业已连续多年雄踞全球领导地位,早就告别成长期,但人均消费量并不高。
图源:中银证券研究报告
2019年,美国家纺行业人均消费为75.9美元,日本为61.2美元,我国则为25.7美元,相当于一年花在购置家纺用品上的钱才100来块,和发达国家相比仍存在较大差距,也意味着尚有可观的渗透和开发空间。
众所周知,增长率与渗透率是消费品行业里的一组常用概念。增长率观察业内公司所处的成长阶段和身体状态,童年、青年还是壮年、暮年?渗透率衡量潜在需求大不大,收入增加的潜力足不足?
从这两个指标来说,罗莱家纺的生意偏向“暮年”,但因为越来越强的刚需属性,叠加消费升级推进,有持续赚钱的动力。只不过很难像新能源、光伏产业链等新技术企业或中远海控、牧原股份等周期股那样暴赚,一幅饿不死撑不着的样子。
市场格局方面,由于产品简单、进入门槛低,同质化严重,家纺行业竞争非常激烈、充分,类似建材、家居、餐饮等,整体呈现出大行业,小企业的状态。
图源:中银证券研究报告
2019年,我国CR3市占率3%,CR5市占率4.2%,而2017年CR3为5.6%,CR5为7.4%,说明市场竞争加剧,有更多的入局者抢食“蛋糕”,以致于孰难形成马太效应。
但在硬币的另一面,依然用美国和日本的数据照镜子,又说明我国家纺行业龙头拥有更大的机会,未来或能基于研发、品牌、渠道、资金、产能等优势,不断扩大规模,最大化享受市场集中度提升的红利。
其中,就中高端家纺细分赛道而言,2020年约占整个家纺行业20%的市场份额,罗莱生活的市占率为2.2%,位列第一。
小结下来,这是一个极度分散的市场,稍不留神就可能被“边缘化”,罗莱生活虽然有一定综合实力,但2个多点的市占率难言绝对上风,更别说赚行业格局的钱了,且受制于各类中小品牌野蛮生长,各方均处在艰难博弈中。
由此也导致在资本市场,家纺行业或者说纺织行业罕有市值过千亿的票,罗莱生活目前约120亿的市值,在同类中几乎鹤立鸡群。
/ 02 /规模老大,盈利能力老二
从宏观的行业回归到微观的个体,我们来看看罗莱生活自身的情况。
罗莱生活成立于1992年,起初叫罗莱家纺。2009年,顺应电商摧古拉朽般的潮流,公司成立LOVO互联网品牌,并于同年9月公司在深交所上市。
2011年后,为拓宽产品品类,罗莱生活通过并购或参股方式引进毛巾、香氛护理等几个品类;2015年,创立罗莱儿童,HOME店模式初具规模;2017年,为了开拓海外市场,提升国际知名度,收购莱克星顿,主打美式高端家具。
图源:罗莱生活官网
观其财报,2005年-2011年,行业萌芽期,公司成长性较快,营收年复合增长率38.8%,归母净利润年复合增长率54%。
2012年-2016年,受经济下行、电商冲击、库存压力等因素,家纺行业进入调整期,罗莱生活营收年复合增速降至3.7%,归母净利润从3.82亿元减少至3.17亿元。
于此同时,公司估值大幅回调,在底部进行了长达两年时间的盘整。直到2015年牛市降临,虽然其业绩并未出现显著改善,但有赖于市场情绪高涨,估值一路抬升,竟然也演绎了一回“巅峰时刻”。
2017年之后,家纺行业在短暂回暖后便快速过渡到平发展阶段,罗莱生活则在2017年当年取得了营收同比增长47.78%,归母净利润同比增长34.85%的成绩,股价亦走出一小段反弹浪。
期间,因疫情爆发,各龙头企业积极布局线上渠道,加速新零售业务,家纺行业整体复苏较快,展示出成长潜力和增量空间。
财报显示,2021年前三季度,罗莱生活营收同比增长22.77%至39.99亿元,归母净利润同比增长35.54%至4.91亿元,高于疫情前2019年同期营收33.95亿元和归母净利润3.58亿元,显示复苏有效,销售净利率12.33%,为2016年以来最高,这都为其股价上涨创造了内生动力。
但拆分各季度,公司营收增速分别为47.69%、19.18%、8.97%,归母净利润增速分别为156.15%、3.9%、6.96%,二季度和三季度骤然下坠。
另外,相比较同行业的富安娜和水星家纺,罗莱生活规模最大(2020年营收49.11亿元,后两者分别为28.74亿元、30.35亿元),盈利能力却只能屈居第二,主要系产品结构不同。
富安娜主打500元以上的高端,产品辨识度高,差异化明显;罗莱生活和水星家纺以200-500元的中高端为主,受众面比较广,但因为市场同类竞品太多,客户可选择空间大,往往粘性相对较低。
值得一提的是,罗莱生活还是三家企业中资产负债率最高的。
截至2021年前三季度,罗莱生活资产负债率32.07%,远远超过富安娜的21.22%和水星家纺的21.36%,尤其是短期借款,本期达到2.03亿元,比上期增加1.7亿元。
不过,这些应该都不是资本市场关注的焦点,赛道景气度和业绩支撑力才是。
而在节点财经看来,和众多消费类企业三季度增速下滑引发的股价大跌相比,家纺企业调整不大,基本维持了震荡向上走势,景气度预期是权重。
/ 03 /估值提升还有哪些“抓手”?
截至2月25日,罗莱生活、富安娜、水星家纺的动态市盈率分别为18.14、16.88、13.4。
直观来看,资本市场给到罗莱生活的估值最高。这其中除了对基本面的综合考量,亦有产品布局上的远瞻。罗莱生活仅从名字来看,其想象空间就比富安娜和水星家纺要大。
实际上,罗莱生活的业务条线中不仅包括套件、被芯、枕芯等床上用品,还外延至家具。
那么,罗莱生活是否还能找到其他提升估值的“锚点”呢?
节点财经认为,赛道景气度常常可遇不可求,成熟期的传统消费企业,要获得估值提升还得靠内部驱动。
方式无非两种。一种是拓展渠道,拔高市占率;还有一种是拓展品类,结合价值中枢上移,实现客单价的增长。家纺公司单品类的业务天花板有限,提升收入必须横向拓展做多品类,每种品类的增加带来边际收入的增长,从而能够有效提高客单价。
财报显示,2021年上半年,罗莱生活线上收入6.86亿元,营收占比27.2%,同期富安娜和水星家纺线上收入分别为5.61亿元、8.06亿元,对应营收占比分别为43%、49.8%。
从这个层面讲,罗莱生活在线上还有机会。
其次,品类拓展。从目前的产品矩阵看,罗莱生活其实已经布局的差不多了,未来更大的“抓手”在提价上。
商业场较量中,比起开发新产品、控制成本、进入新领域等成长方式,提价虽然简单粗暴,但却是见效最快(利润能最大化),且投入最小的手段,而能通过涨价“HOLD”住需求端的多数是有一定规模,在消费者心中占有一席地位,或产品具备差异化难寻替代品的大公司。
所以说,若罗莱生活以研发创新力为基底并强化品牌影响力,攀登产业链高端,也能打开想象空间,但难度会高于富安娜。
站在行业面上,资本市场看待家纺企业的逻辑,长线来源于消费升级驱动和精致生活追求。在中国经济中高速发展,居民收入水平和支付能力不断提高,对于新的需求和好的品质有无限期待的背景下,家纺作为离我们最近最需要高质量的家用品之一,有成长出好企业的土壤。
短期内,消费者对国货的认可和追捧,以及近期地产监管环境略微松动,新房入住需要配备家纺产品,仍会对相关企业的股价有所促动。
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