"主要内容

2021年8月6日，人民银行、发改委等五部委联合印发《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》，主要分为五部分，包括了评级技术、评级公司治理、信息披露/市场约束、行业生态、行业监管。相比于2021年3月28日的征求意见稿，正式稿在诸多细节上进行完善，包括明确政策过渡期，弱化政策对行业的短期冲击，同时补充明确评级结果合理性标准，加强信息披露等。

评级行业展望：（1）短期看，第一，政策对存量信用级别调整表现为“上调趋于谨慎，下调更加敏感”。第二，在存量债券跟踪评级时，将提高对增信效果的实质性分析。专业担保公司的担保需求或出现增长。第三，双/多评级制度短期内推广难度较大，从国际经验看，投资者付费即使有所增长，发行人付费仍是主要模式。（2）长期看，评级行业将逐步过渡到新的发展阶段。市场约束不断加强，评级质量差的机构将面临淘汰。随着外部评级依赖的降低，双评级或多评级等多元化的评级制度更多的需要政策推动。良好的评级行业生态建设，需要合格机构投资者的培育、高收益债市场的完善等相关制度的同步发展。

2021年8月6日，人民银行、发改委、财政部、银保监会、证监会联合印发《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》（简称《通知》）。《通知》主要分为五部分，包括了评级技术、评级公司治理、信息披露/市场约束、行业生态、行业监管。具体看，分别为“加强评级方法体系建设，提升评级质量和区分度”、“完善信用评级机构公司治理和内部控制机制，坚守评级独立性”、“加强信息披露，强化市场约束机制”、“优化评级生态，营造公平、公正的市场环境”、“严格对信用评级机构监督管理，加大处罚力度”。相比于2021年3月28日的征求意见稿，正式稿在诸多细节上进行完善，包括明确政策过渡期，弱化政策对行业的短期冲击，同时补充明确评级结果合理性标准，加强信息披露等。

正式稿中主要调整内容

（一）评级技术方面，明确政策过渡期，降低政策对行业的短期冲击

第一，删除具体评级技术要求，补充政策过渡期。在正式稿中，将“逐步将高评级主体比例降低至合理范围内，形成具有明确区分度的评级标准体系”，改为“2022年底前建立并使用能够实现区分度的评级标准方法体系，有效提升评级质量。”截止 2020年底，AA+及以上的高评级主体在信用债存量主体中的占比为41%，大规模进行评级调整容易导致整个债券市场混乱，引发市场系统性风险，不利于市场风险防范。正式稿中删除具体的评级技术要求，而明确政策时间限制，同时给与过渡期截至2022年底，以及《通知》正式实施日期为2022年8月6日，便于各评级公司充分调整现有评级模型、并进行模型检验，平稳地过渡到新的发展阶段。

第二，补充评级调整回溯检验机制的例外情况。在正式稿中，补充“企业并购、分立等正常商业经营的原因引起的评级结果调整”为回溯检验机制的例外情况，即除上述情况外，当信用评级机构一次性调整信用评级超过三个子级（含）的，信用评级机构应当立即启动全面的回溯检验。此变动为细节补充，来降低政策模糊带来的行业冲击。

（二）公司治理方面，补充相关责任人

正式稿中，在“信用评级机构实际控制人、股东、信用评审委员会成员”之外，补充了“董事、监事、高级管理人员”也应当维护机构独立性和业务独立性，并明确将“董事会”列入公司内部控制的议事机制。

（三）市场约束方面，补充信息披露要素和投资者付费评级适用领域

第一，在信息披露方面，在明确受评主体个体信用状况为主要风险评估因素的基础上，补充对有外部支持的评级业务应“提高对外部支持因素的分析和披露质量”，从而更好地明确外部支持的有效性。针对当前外部支持对受评主体最终评级结果的影响的分析不够清晰和透明的问题，《通知》提高对外部支持因素的分析，旨在提高主体个体信用状况的分析。

第二，在多评级制度建设方面，鼓励投资者付费模式，并明确其使用领域。正式稿中，补充“在债券估值定价、债券指数产品开发及质押回购等机制安排中可以参考投资者付费评级结果，可以选择投资者付费评级作为内部控制参考”，从而，在制度层面肯定投资者付费的合理性，以此来促进该付费机制的建立和推广。

（四）行业生态方面，明确要加强合格机构投资者培育、明确增信机构的参与配合

第一，在降低外部评级使用依赖方面，正式稿补充了“加强合格机构投资者培育”，作为实现此目标的重要措施。监管对评级结果的过度使用，在防范债券风险的同时，也造成了机构投资者的风险识别能力较弱。合格机构投资者，特别是有一定风险识别和承受能力的机构投资者的缺乏，也成为制约当前我国构建多层式债券市场的重要因素。为此，要实现评级结果的合理使用，降低外部评级依赖度，关键一步是加强合格机构投资者培育。

第二，补充增信机构需要积极参与配合相关评级作业。在正式稿中，补充“增信机构”需要配合相关评级作业，和发行人、中介机构一样，不得影响评级作业独立性。通常来说，增信机构会考虑发行人自身的信用质量，来评估业务风险，部分机构会要求发行人级别高于AA或AA+，成为对外部评级施压的重要方面。

（五）行业监管方面，补充制度建设要求和处罚要求

在统一管理方面，正式稿补充“逐步统一债券市场信用评级机构准入要求”，进而实现从评级行业准入、日常评级业务操作、日常合规检查三个方面的统一。在违规处罚方面，补充“评级区分度明显低于行业平均水平”，和跟踪评级滞后、大跨度调整级别、更换信用评级机构后上调评级结果等情形一起，将作为重点监管关注对象。

未来展望

短期看，《通知》的出台将带来以下几个方面的影响：

第一，存量信用级别调整。根据《通知》，2022年底前，各评级机构会陆续建立新的评级方法体系，并进行检验，逐步过渡使用到存量客户和新增客户。由于目前相关债券投资的门槛尚未进行调整，债券级别体系的调整将对投资者带来显著影响。《通知》明确“择机适时调整监管政策关于各类资金可投资债券的级别门槛，弱化债券质押式回购对外部评级的依赖，将评级需求的主导权交还市场。”未来，随着相关投资政策的调整，信用等级调整的外部压力减弱，评级调整将逐步增多。截至2021年7月底，2021年主体级别出现下调的主体有143家[1]，占本年出现级别调整企业的74.8%，远高于2020年的29%。下调数量虽然明显增加，但占信用存量的比重仍很低，不足1%。目前政策影响表现为“上调趋于谨慎，下调更加敏感”。

第二，在涉及对外部支持进行评估时，将提高对外部支持的增信效果的实质性分析。未来发行人在选择增信方式时，将更倾向于专业担保机构，关联方担保的增信效果或出现下降，而对于外部支持，需要更加审慎地考虑支持意愿和实际能力。

第三，双/多评级等多元化评级制度，短期内推广难度较大。（1）双/多评级将加重发行人的发行成本，主动采用积极性较低，需要配套相关鼓励措施，比如，简化审批流程，或明确约定需要进行双/多评级的情形，例如，对风险较高的企业需要进行双/多评级。同时，随着外部评级依赖度的降低，信用资质较高的发行人主动评级的概率或有所下降，低评级主体采用双/多评级与否取决于能否获得一致的评级结果。为此，双/多评级制度更倾向于投资者付费模式，尤其在主体信用资质更加多元化的趋势下，但需要注意的是，双/多评级的目的在于交叉验证，而非必然产生不一致的评级结果，但投资者受成本因素考虑对于双/多评级的需求似乎相对较弱。相对来说，风险厌恶的机构投资者是投资者付费、双/多评级需求较高的对象。（2）投资者付费模式并非完全优于发行人付费模式，同样也存在一定利益冲突情形，以及发行人配合度较低、投资者“搭便车”等问题，加大评级机构评级业务的难度。（3）主动评级，由于获得信息有限，同时并不能为评级机构带来收入，为此，评级机构开展的比例较低。整体看，短期内，双/多评级、主动评级，投资者付费模式的推广难度依然较大，有待制度完善，且从国际经验看，投资者付费即使有所增长，发行人付费仍是主要模式。

长期看，评级行业将逐步过渡到新的发展阶段。市场约束不断加强，评级质量差的机构将面临淘汰。随着外部评级依赖的降低，双/多评级等多元化的评级制度更多的需要政策推动。良好的评级行业生态建设，需要合格机构投资者的培育、高收益债市场的完善等相关制度的同步发展。

[1] 这里不包括2021年之前出现违约事件的主体。

作者 I 史晓姗

部门 I 中证鹏元评级研究发展部

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