2020.02.19
单季度1.9亿净利润的跟谁学，3年后才能盈利的新东方在线，谁在估值错配?
文 | 松狮
编辑 | G3007
跟谁学19Q4利润暴增
跟谁学公布截至12月31日止的2019财年Q4及全年业绩报告。2019财年Q4，跟谁学实现营收9.35亿元，较去年同期增长412.9%；净利润为1.75亿元（GAAP），去年同期为2297万元，同比增长658.7%；总付费人次达到112万，同比增长290.2%。
2019财年全年，跟谁学实现营收21.15亿元，同比增长432.3%；净利润为2.27亿元人民币，而去年同期为1965万元人民币，同比增长1050.3%；总付费人次达到2743000，同比增长257.6%。
从18Q4开始起飞
最亮眼的数据莫过于单季度1.75亿的净利润，同比增长9082%，环比增长660%（Non-GAAP的净利润为1.98亿）。
也就是说跟谁学从18Q3实现微盈利以来，大部分的季度盈利水平在2、3千万的水平，19Q4突然跃升至1.75亿。
如果按照此水平线性外推，跟谁学2020财年极有可能实现10亿以上的净利润。如果环比增速保持在50%以上，资本市场是可以给到100X 甚至以上的PE估值。80亿美元或许才是起点。
在线大班是否已经跑通？
看完财务数据之后，我们其实更想知道，之前疯狂烧钱的在线教育如何实现反转的？跟谁学是如何做到的呢？是否可以线性外推呢？
冷冰冰的财务数据告诉我们：获客成本降低，精细化运营实现了规模化效应！
简单理解，在线大班的商业模型为，对内容/老师的投入一定，能招到更多的学生，边际利润越来越高。
每班平均入学人数从2019年第三季度的1400人进一步增加到第四季度的约1700人。如果新招的学生的获客成本又在降低，那基本上是一个完美的商业模型。
在此次疫情的推动下，跟谁学的单班学生数量应该还有大幅提升，下一个季度的财报应该也不会难看。在此情况下，我们会比较关注2、3个季度之后的续班率。
电话会议中CFO沈楠提到：“在2019年前三个季度，付费课程的加权平均客户获取成本约为545元人民币。而且，预计第四季度会进一步下降。仅第4季度，我们的每次注册费用的加权平均客户获取成本约为400元人民币，这使全年加权平均客户获取成本降低至470元人民币左右。”
跟谁学陈向东在接受采访中讲过，正价课的获客成本大约2000-3000元，特价班向正价班的行业平均转化率约为25%。如果正价课获客成本能降低至500至大几百，所有课程平均获客成本能降低到200、300元，对于公司的利润弹性无疑是巨大的。
跟谁学表示：“我们就专注于通过在线直播大班课来为客户创造价值。此前每个课现在平均是900多人，19Q4达到了1700人。这个会继续提。技术能支持10万学生都没问题，但是我们目前在尝试找一个最好的边界点，这边界是什么我们也还不知道，因为它需要匹配。”
我们还发现网红模式也在在线教育中盛行。公司把老师培养成主播，既讲课又卖课，即使老师也是李佳琦，然后给与提成激励。这些提成比起上亿的网络广告费，实在是小数目，而且可能更有针对性更有效。
在一个生意模式的早期，最好不要去下定义A模式不行B模式才可以。在如此成熟的电商领域，也不是只有淘宝模式才生存，京东和拼多多包括微商都分了一杯羹。
直播大班，在线小班，双师小班等模式，切中的需求不同，也许最后都是并行。
最终决定其成败的也许不是商业模式或者战略，而是企业的管理和执行力。
跟谁学和新东方在线，是谁股价在错配？
昨天财报前，跟谁学81亿美元，约合560亿人民币，单季度净利润1.9亿。新东方在线市值近期在300亿港币左右，约合270亿人民币，2-3年内不确定盈利时间。
美股的跟谁学与港股的新东方在线，近期都有着陡峭的曲线，目前市值差距一倍。但是跟谁学已经在规模化盈利的情况下突飞猛进，新东方在线的盈利还只是理论上的幻想。
国内的投资者是较难参与到美股的投资中的，其股价起飞是从2019年11月开始的，是其盈利了3个季度之后。而新东方在线作为深港通标的，有大量的南下资金参与，是这波行情中的主流参与者。新东方在线的股价真正的陡峭上涨是在2020年1月，且尚未在财报上有任何盈利的迹象。美国市场喜欢给有一点数据的梦想买单，中国市场喜欢给理论上的梦想买单。
在此次新冠肺炎的刺激下，K12培训机构线上化主线已经不可阻挡。除了跟谁学，我们相信好未来一直亏损的学而思网校也会逐步交出满意的答卷，新东方在线的盈利拐点或许也会提前到来。在线教育的盈利模式和格局还将不断演化。
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