国际收支平衡表（BOP）提供了一个框架，帮助我们理解为何中国外汇储备不断增长，从而揭开人民币升值巨大压力的神秘面纱。
数据显示，中国的经常项目顺差从2008年的4360亿美元（占当年GDP的9.9%）跌至2009年的2970亿美元（占当年GDP的6.1%）。
但是，这一利好消息却伴有两个阴影。首先，尽管中国的国际收支差额已经有所减少，但中国的经常项目顺差仍然超过其他经济体。其次，中国不仅存在经常项目顺差，还有资本项目顺差的问题。
国际收支平衡表通常都能实现收支平衡，至少在大多数发达经济体中是这样。德国有着庞大的经常项目顺差，资本项目逆差也同样巨大，从而实现国际收支平衡。美国巨大的经常项目逆差则由庞大的资本项目顺差来实现平衡。
中国与德国一样有着十分活跃的出口部门，为国内赚取了大量的外汇，而且中国的经常项目顺差还超过了德国。但与德国不同的是，中国并没有投资机构将这些外汇用于海外投资：这正是双顺差的信号，即经常项目顺差与资本项目顺差。
为了防止双顺差造成人民币升值，中国人民银行不得不将大量外汇储备投资到国外。
由于中国采取资本管控，很多的跨境资本流动都被视作非法，因此并未计入官方的资本项目中。这部分资本流动就被计入到误差与遗漏之中。
在2003至2008年间的资本流出中，有3660亿美元去向成谜。有人认为，其中的一些资本流出是官方行为，中国政府通过中国投资有限责任公司（CIC）、国有企业和银行把资金输往国外，从而缓解人民币的升值压力。
以上我们仅仅探讨了短期资金流动。但对于中国，长期的直接投资也相当重要。根据国际收支的相关数据，2009年流入中国的外商直接投资（FDI）几乎打对折，降至780亿美元。但考虑到金融危机的冲击，这样的表现已属不易。
另一方面，2009年中国的对外直接投资（OFDI）也有所下滑，但幅度并不大，从540亿美元降至440亿美元，而且与历史数据相比也还算比较强劲。中国对外直接投资增长的主要障碍不是国内的限制，而是投资对象国对中国投资的敏感。
鉴于海外对中国投资的抗拒，减少货币流入、缓解人民币升值压力的唯一选择只能是削减经常项目顺差。中国的贸易顺差在下降，但是经常项目中的经常转移和收入余额仍有大量顺差。这些顺差可能会减少，但前提是人民币升值压力得到缓解。
对人民币的预期如果出现任何变化，都将对国际收支带来重大影响。降低对人民币持续升值的预期能有助于改变经常转移和收入余额。这就可能使资本项目的净流入转变为流出——中国外汇储备膨胀的局面就能逐渐逆转。
但是，目前人民币不太可能立即出现这种变化。眼下人民币似乎即将再次升值，这将导致中国外汇储备增加，进而造成流动性过剩，而这正是近年来中国国内资产价格飙升的一大推手。■
作者为麦格理证券中国经济研究部主管
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