中国民间大投资者（俗语牛散）身上一直笼罩着神秘的光环。投资战场伤亡无数人，但这少数人却有着虽千万人，吾往矣的勇气。千万人无法企及的10倍20倍收益率成绩，他们却能够取得，而且反复。大众一心向往之，希望知道这些成功者取得非凡成功而不为外人知的圣杯秘密，却一直不可得。而真实情况是牛散自己也可能并不完全知道自己成功的全部，但重要时候没有足够数据时只凭感觉判断未来却都对了，这也是事实。在这里，我提供一个全新角度来阐释他们的圣杯秘密，全文读完读明白相信您会有较大的获得感。
在我看来，这些牛散的行为模式及投资结果可以用数个资产定价模型转换成数学语言，能够解释牛散从买入到卖出整个过程与每个步骤。主要理论根基还是如何判断与计算投资企业未来预期自由现金流的折现值。
整个投资过程可能需要若干年，但却并不需要毅力与耐力。外界的毅力耐力说法是因为没有看懂，没有读懂中长期持仓后面的逻辑与数学语言。用简洁精炼的语言表述，投资做的是一端（成长期）的预期自由现金流正面趋势边际变化到另一端（成熟衰退期）的预期自由现金流的负面趋势边际变化，两端的时长却并不确定，也无法确定。复合盈利收益率曲线到了负面趋势边际拐点，我们售出就好。民间大牛散林园说他买入后面赚十几倍的股票时不被套一下浑身不舒服，先前不理解这种说法，现在完全理解了。
那么我们怎么理解林园所讲的买了赚10几倍收益的上市企业还能被套呢？
让我来换个角度讲，如果我们每天开车从石景山到通州通勤上班，从北京城最西边到最东边，耗时一个小时。某天早晨，我们开车出来，前面两公里车祸，堵了两小时，预期之外。但最终，我们那天开车到了通州，迟到两小时。是一个意思。
如果我们看过林园的专访，对投资理解通透，我们会发现他对投资真的懂。他背后的专业团队帮他处理技术问题，他自己做具体行业未来若干年趋势判断（这个最难），因为未来充满了不确定性。判断后团队转换成数据分析与未来推断报告。这里面会有各种激烈的讨论争论但最后能够达成一致。所以，在最终买入一家企业的时候，未来几年股票价格能够到达什么水平，已经大致清楚。
这就是知来处，明去处。预期收益率清楚以后，对公司质地再进行深入挖掘。如果确定安全，不管现在价格如何，相对于未来，价格都是低的，所以开始买入。而短期市场无法预测，市场根据当年预期盈利水平对企业定价，就有可能被套，甚至深套（也有可能上涨，甚至大涨，这是反之亦然）。但因为深度研究后的确定性，以往投资成功案例的相似性，短期不管发生什么，内心都会很淡定，因为中长期结果已经100%确定。
让我把瑞典皇家科学院经济科学奖评审委员会编辑的经典学术文章《理解资产价格UNDERSTANDING ASSET PRICES》里的重要结论分享出来，文章讲，
资产定价是学术研究对非学术实践影响力最大的领域之一。即使对一 些结果的解释仍然没有达成广泛共识，Fama、Shiller 和 Hansen 发起的研究已经产生 了许多扎实的实证研究结果，具有重要的现实意义:
1. 短期来看，股票回报的可预测性是非常有限的，这也与股票价格迅速反映关于 未来现金流的新公共信息一致。即使短期的回报存在可预测性，它也非常小， 因为交易成本的存在而无法从中获利。
2. 长期来看，股票的回报有经济学上具有显著意义的可预测性，并预示着预期回 报或折现率的变化。特别是，“好”的时候(商业周期高峰，价格/股息比等相对 估值高时)的预期回报，要低于“坏”的时候的预期回报。
这些重要结论就是林园行为模式的理论根源。再回到这段话，林园及团队因为深度研究后的确定性，以往投资成功案例的相似性，短期不管发生什么，内心都会很淡定，因为中长期结果已经100%确定。我相信我们就都理解了。
但我们时常比较纠结，一个预期三年未来现金流复合增速的公司，经常是不同市场环境给到差异很大的市场估值。（由市场“热度”后面的供给与需求决定）如果没有先发优势，这种投资机会就难免担心自己会不会被套在了山顶上。
我认为，问出这样的问题的投资者，对这个领域已经足够熟悉，但投资思维系统没能足够整合，说明前面的路还很长，需要继续前行。没能足够整合表现在把经典资产定价模型P=E（MX）里的折现率与现金流搞混了，还没有分辨清楚。市场的主流其实是研究折现率（信贷周期），对现金流的研究是不够的。所讲的盈利复合增速，也就是在20%-25%，35%ROE甚至更高都已不在此列。
而投资圣杯的核心呢是要去寻找净盈利复合增速曲线的最大微分。
而投资圣杯的核心呢是要去寻找净盈利复合增速曲线的最大微分。
而不是每年稳定的净盈利复合增速，稳定净盈利复合增速是盈利曲线的高位平坦。复合盈利曲线高位平坦后，将不可避免受到折现率（经济，金融，政治，各种利率差，各种天鹅）的影响，这里面线头太多，再好的高手也不能厘清。你能理解我的意思吗？
为什么净盈利复合增速曲线高位平坦后将不可避免受到折现率的影响呢？因为资本市场有效性假说指在资本市场上总会有一些投资者愿意付出一定的时间和金钱来收集与分析有关信息以作出更优的投资决策，这些投资者比其他投资者有信息优势，在资本市场上的操作会让这些信息迅速反映在资本资产的价格中。当存在大量的这种投资者时，资本市场会非常迅速地调整资本资产的价格, 不会给投资者留下任何进一步获得异常报酬的机会。
关键就在这里，资本市场非常迅速调整资产的价格（向上或者向下）不会给投资者留下任何进一步获得异常报酬的机会这句话的本意是，
上市企业净资产收益率从低位异动陡峭攀升到高位水平平坦稳定后，这时股票价格一定已经经过迅猛上涨。（投资圣杯的关键部分）
上市企业净资产收益率从低位异动陡峭攀升到高位水平平坦稳定后，这时股票价格一定已经经过迅猛上涨。（投资圣杯的关键部分）
股票价格大幅上涨后的预期收益率这时只能获得均衡收益率，甚至无风险收益率。资产定价模型里P=E（MX）里的X（预期自由现金流）对资产定价所起到的作用开始与M（预期折现率）不相上下。而我们可以把经典金融定价模型P=M（折现率的变化）*X（预期现金流的变化）分成信贷周期与经济波动两个部分进行推导。这时对折现率的解释的主要部分开始变成对信贷周期的解释与分析，线头（角度）那就无数了。
净盈利复合增速高位稳定后理论上代表每年股票价格能够上涨到这个复合增速，甚至更高。因为市场对优质上市企业的需求巨大，净盈利复合增速高位稳定后代表诱人的剩余收益率巨大，而且净盈利需要不断增长以确保剩余收益率（也是复合收益率）高位稳定。市场上优质企业稀缺背景下，市场参与者不断追逐这些优质企业意味着权益需求持续超过供给，市场不断买入直到股票价格到达均衡收益率甚至无风险收益率。（投资圣杯另一个关键部分）
但如果折现率趋势涨起来，股票价格的现值一定会经历负面调整。明白了吗？而且我们一定要get到这个点，回到资本市场大幅调整上市企业股票价格前，近端现金流急剧增加的企业，无论市场环境，股票价格它都能上涨。被套在山顶上的顾虑是你还不能通过不同资产定价模型达到不同的使用目标，不同定价模型也需要综合使用。
而教材是一座宝藏，对WACC，超额收益率，无风险收益率，泡沫利率，ROE水平，ROE增速的斜率大小，ROE曲线低位平坦，高位平坦，异动陡峭后曲线不断攀升（Logistics函数曲线）这里面每个概念对股票价格将会产生的影响，市场如何最终定价我们都需要有进一步的理解。
我们也应该仔细阅读，领悟价值投资的理论归宿Q因子模型。国际上众多学者一直在持续搜寻能更好解释股票长期回报的因子，而张橹教授及其团队，便是这些学者中的佼佼者。张橹教授目前是俄亥俄州立大学费雪商学院John W. Galbreath讲席教授。
张橹教授研究团队创建的Q因子模型突破了传统金融的现状，找到了一种使人们能更好地理解资产的定价方式。他们陆续发表了著名资产定价模型的q因子（q-factor）模型和q^5模型，还发现投资者依赖的许多因子，在现实中不如我们想象中那么有效。
Q-因子模型有很扎实的经济学基础。在经济学理论中，有一 个实体投资经济学理论，叫 q-理论。这其实就是公司金融学中的净现值原则(NPV rule)。净现值原则说的是，如果项目现值大于投资成本,则应当投资该项目;如果项目现值小于投资成本，则不应当投资。
对于公司首席财政官(CFO)来说，起初会有很多实体项目可以进行投资，此时应优先投资最好的项目。好的项目折现率低，盈利率高，项目现值也高。随着被投资的好项目越来越多，可投项目逐渐变少。投资成本会慢慢变高，盈利率会越来越低。假定项目明年就会完成。盈利率越高，折现率不变，项目现值就越高，投资就越多。当然投资越多，投资成本也会越高。净现值 原则体现在最后一个项目上就是投资成本等于项目现值。这是经济学中的边际原则。
q-因子模型最富有想像力和创造力的是把公司金融原则当做资产定价模型。q-因子模型开辟了一个新的途径。变换一下净现值原则得出: 折现率 = 盈利率/投资成本。相对于盈利率，投资越多的公司，折现率越低，股票预期收益率也越低。相当于投资，盈利率越高的公司，折现率越高，股票预期收益率也越高。不同于传统资产定价理论，我们的理论是基于公司行为，看问题的角度有巨大的转变。总的来说，投资和盈利率是股票预期收益率的关键决定因素。这就是建造投资因子和盈利因子的经济学理论基础。
Q因子模型来源于经济学里的托宾Q理论，而托宾Q理论也建议你再去仔细看看，领悟这个理论的言外之意。再把托宾Q理论与高企的预期收益率向必要收益率，再向无风险收益率，再向泡沫收益率传导过度的整个过程结合。如果都能领悟的话，我们就真正明白价值投资是怎么回事了。3年复合增长在不同市场环境下定价差异很大，会不会被套在山顶上就不会再是问题。这时要看我们的领悟力了，对理论理解的深度决定了我们价值变现的高度。
更重要的是，根据无风险收益率水平，泡沫收益率水平，历史股票价格顶部预期收益率结果，当年预期净资产收益率水平，每股净资产数据，股票头部价格区间能够被合理推断出来。当市场情绪亢奋失控的时候，自己看到的是不断变化与缩小的预期收益率数据。预期收益率曲线触底，就是该为市场提供供给的时候。
所以这些模型没有谁说是不可以反向推导的，反向推导就是利用无风险收益率水平与泡沫收益率水平之间的区间去推导出头部价格区间。（会买的是徒弟，会卖的是师傅这句话里对师傅的数学解读）
我们不能被固定模式千篇一律的各种主流思潮限制住自己的思维空间。要发挥想象力，而曲线本身千变万化，跟随曲线走，就好了。
我们是否可以这样理解？如果看现金流增速曲线的话，投资时点也应该选在在这家公司现金流增速逐渐变大开始，从这个增速曲线的斜率看越到后面成熟期，斜率越小，然后平坦到0甚至变负数，简化说是快速成长前期买入，成长速度稳定时候考虑卖出。
答案是是的，其实数学本身只是工具。难的是判断未来，而股票市场却正是根据未来预期自由现金流的的折现值对上市企业进行定价，最终判断的点就是盈利的边际变化速度与水平。而根据未来定价又不是Insider，又不去主动寻求信息，就会面对无数不确定性，这就难倒了无数人。成长速度高位稳定后这叫稳定增速，这也难倒几千家垃圾公司了。
如果牛市结束，稳定盈利增速也需卖出，因为这时预期收益率曲线已经触底。后面随着股票价格不断下跌，预期收益率曲线从底部不断攀升到曲线高位稳定后再进。通常这种盈利增速高位稳定公司熊市跌幅也不会大。如果盈利开始变负数，就是曲线的一阶差分变负数。如果持续负增长，就是边际拐点，这时才需向市场提供供给卖出股票。
我们一直没考虑过这个增速变化的事，投资阶段研究也多在增速稳定这个阶段，但这个增速的千变万化就是投资精髓，真正的圣杯。后面选择目标企业我们应该全局研究。
我们需要悟道。所谓主流，换种说法其实也是思维的牢笼。主流收益率，就是两个标准差以内的收益率，也就是普通大众收益率，非常马马虎虎。要跳出来，再看世界。
我们还是需要回到教材，《Corporate Finance 》里面讲的很清楚很清楚，股票权益市场是对股东投资（净资产）劳动生产率的定价。公司管理的核心就是不断追求股东效益最大化。如何衡量最大化水平呢，基准就是净资产收益率。净资产收益率水平的最大化，将会带来股票价格上涨最大化。理解了这一点，就都理解了。世界就清楚了
全文就是我理解的《民间大投资者的投资圣杯》的所有内涵，希望你喜欢。
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