通胀预期和企业行为

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【线上文献阅读报告  第三期】

通胀预期和企业决策：新的因果证据（Coibion et al.2020 QJE）

文章标题：Inflation Expectations and Firm Decisions:New Causal Evidence

作者：Olivier Coibion；Yuriy Gorodnichenko;Tiziano Ropele

报告人：王益君老师（西安建筑科技大学）

点评人：王婷茹博士（中山大学）

主持人：柏新（合肥工业大学）

报告日期：2020年7月11日

摘要：本次研究的论文利用意大利公司调查的独特设计特征来研究通货膨胀预期对公司经济决策的因果影响。在调查中，随机选择的一部分公司会告知近期通货膨胀的信息，而其他公司则不会。这种信息处理会导致通胀预期的外生变化。我们发现，部分企业较高的通胀预期会导致它们提高利润，增加信贷需求，减少就业和资本。然而，当政策利率受到有效下限的约束时，需求效应会更强，导致企业更多地提高价格，不再减少就业。

背景

零利率下限的环境下，各国央行普遍认为在名义利率固定的情况下，使用非常规的政策，如前瞻性指引和量化宽松，提高公众和企业对通胀的预期，就会导致实际利率的下降，最终使得投资、消费和其它需求端上涨，从而带动经济上涨，这是主流宏观模型的设定。然而，这个机制在微观领域很难去检验。这篇文章实际上是想从微观数据角度实证宏观经济模型，检验通胀预期的机制是否正确。文中引入了工具变量是否提供干预信息，设置了控制组和实验组。在1999年到2012年第三季度之前，调查者都是不告诉所有企业意大利的通货膨胀信息，然后调查企业对未来六个月、一年、两年和四年通货膨胀的期望。在2013年以后，调查者改变了他们的方法，随机将企业随机分为两组，一组继续不告知通胀信息，另一组不告知，调查企业对未来通胀的预期。调查结果显示，这两组对未来通胀的预期区别很大。结果如下表：

红线：先提供意大利和欧洲的通胀信息，预期未来不同时期通胀情况（实验组）

黑线：不提供通胀信息，预期未来不同时期通胀情况。（控制组）

上图表示：提供了通胀信息以后，通胀预期更符合实际走势，而不给信息的一组，相较于给了信息的一组，其预期还停留在原来的位置，偏离实际通胀走势更严重，而且给了信息的一组的离差更小，对未来的预期更集中。

这篇文章的贡献点在于通过引入工具变量，很巧妙的解决了一部分它的内生性问题，并且检验了当企业通胀预期上升的时候，企业应当要如何做。

数据库

本文使用的数据库以及每个数据库的用途如下：

Survey on Inflation and Growth Expectations (SIGE)——企业预期

Italian Central Credit Registry (CCR)——企业贷款和融资情况

Italian National Social Security Institute (INPS)——雇佣和工资

Company Accounts Data Service (CADS)——企业资产负债表

工具变量

（1）定义：在回归模型中，当解释变量与误差项存在相关性（内生性问题），使用工具变量能够得到一致的估计量，是用来估计模型的因果关系的方法。

（2）在线性模型中，一个有效的工具变量应该满足以下两点：

此变量和内生解释变量存在相关性。

此变量和误差项不相关，也就是工具变量严格外生。

（3）本文选取的工具变量是给与干预信息。本文认为给定干预信息会影响公司对未来通胀的预期，但由于给定的通胀信息是过去的，所以不会直接影响到公司的行为。

（4）下面是验证给与干预信息实际上与公司对未来通胀预期是有关系的，与公司的行为是没有直接关系的。

F

(h)表示公司i在t期对通胀的预期。T是实验组就为1，对照组就为0。error

是误差项。

根据上式进行回归，结果如下表：

表一

上表一说明给出一个通胀信息，随着时间的推移，对未来的预期的影响递减。

通过上式回归验证前期提供的信息是否会对通胀预期产生影响。回归结果如下表：

表二

上表二说明在第一期信息影响很大，加入第二期的时候，第二期有一些影响，加入第三期，第二期就没影响了，依次往上加，会发现只有第一期有显著影响。

工具变量的政策意义：

1.如果信息能够以直接和透明的方式传递给机构，政策就有很大空间显著影响代理人期望。

2.在机构的经济预期中产生持续的变化可能需要决策者持续的沟通策略。

通胀预期对企业的经济决策影响

y

是y t时刻的结果变量。这里用controlt-2是为了防止内生性问题，因为不能确定给定的信息是只对通胀预期产生影响，还是对其他因素都产生影响，所以我们选择滞后一期。

利用上式回归，具体见下表：

表三

上表三说明，当通货膨胀预期上升，对价格影响较小，对雇佣量是负向影响，对贷款需求和数量是正向影响。

表四

上表四说明，当通货膨胀预期上升，在授信额度内，贷款数额和贷款申请数会增加。

表五

上表五说明，当通货膨胀预期上升，企业销售会下降，流动性会下降，存货上升。

表六

上表六说明，当通货膨胀率上升，企业杠杆率增加，工资没有影响，劳动力雇佣方面，白领雇用量会上升，蓝领雇用量会下降。

异质性分析

表七

上表七的异质性分析结果表明：

（1）不同的行业（制造业，服务业，建筑业等行业）对通胀的预期的反应是不同的，文中包括了三个方面的影响：定价，雇佣和企业信贷的使用情况。以定价方面为例，制造业影响较小，服务业有一定的影响，建筑业影响最大。

（2）不同的企业规模(50–199, 200–999, 1,000 and over) 对通胀的预期的反应是不同的。

（3）不同的出口规模对通胀预期的反应不同，出口规模越大越是看重对方国家的通胀情况，本国通胀情况影响不大。

（4）不同的地理位置（意大利的北部，南部，中部）对通胀的预期的反应是不同的。

机制分析

利用上式进行回归，结果如下表八。发现在影响渠道方面，通胀预期上升时，企业对未来宏观判断会悲观。同时，对于企业本身未来活动也很悲观，压力主要来自于产品需求下降，原材料价格上升，劳动力费用上升和来自竞争者的压力更大。

表八

创新点

1.用了六年的数据，并且是一个大公司的数据。

2.研究了通胀预期对公司决策的影响。

3.研究了问题和动机。

4.与行政数据库相结合。

5.包含了零利率（ELB）时间段的数据。

6.以往文献很多事从家庭角度研究这个问题，但是这个文献研究的是公司。

结论

1.给公司提供通胀信息会显著影响公司对未来的通胀预期。

2.通胀预期越高，公司产品价格上升，员工减少，债务上升。

3.通胀预期上升会导致企业悲观判断未来宏观经济。

4.通胀预期的效果在ELB时期是相反的，即通胀预期更高，未来产出的正向期望会更高。理由是在名义利率固定的情况下，通胀升高，实际利率下降。

改进之处：

1.不同的公司对、信息接收度与信息敏感度不同，例如高管的学历、年龄、专业背景、公司是否处于信息更发达地区，这些因素也可以作为影响预判的因素进行进一步验证。

2．虽然解决了一部分内生性问题，但仍然存在内生性问题。例如文中认为干预信息对公司未来通胀期望产生影响，而与公司行为没有直接关系。但很有很可能是因为给了干预信息，提醒了公司，导致公司行为直接发生变化，结合工具变量的要求，说明其作为工具变量不一定是合格的。

本场Seminar的报告人简介：

王益君（西安建筑科技大学老师）

研究方向：宏观金融、国际金融

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巨实而研公众号由合肥工业大学经济学院教授何心巨与他的小伙伴们共同创办，主要内容包括每周线上文献报告、数据分析实操、读书总结会、巨哥研究进展、巨哥学术团讨论随谈、工大经院介绍等

编    辑：南方小柏

排    版：当年梅西二十七

审    核：兔子家的巨哥

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