现金分红率100%是什么鬼？年度大牛股，市值风云热搜前三，但方盛制药管理层仍不值得信任
近期A股大盘走得不是很好，很多股民心态都崩了。不过即便是在大行情不好的时候，还是会有一些板块出现一波行情。比如当前最火的华为产业链板块。据风云君观察，除了华为板块外，最近一些中药股也走得比较坚挺，至少没怎么跌。近一个月，市值风云中药指数涨了6.3%，而同期沪深300跌了1.01%。在这么多中药股里，方盛制药（603998.SH）引起了风云君的特别关注。从方盛制药的K线图看，公司进入2022年以后来了一波大牛行情，股价从5元一路涨到了15元，累计涨幅200%。进入2023年6月份转头向下，一直跌到8月份的每股9元左右。奇怪就奇怪在这。虽说股价处于不温不火的横盘阶段，但近日公司突然引起了很多投资者的注意，在多个炒股软件上都成为热门股票。公司也在市值风云App的热搜榜上挂了有一段时间了，而且还是前三的位置。那么，方盛制药近期是有什么利好吗？还是场外有什么幺蛾子配合割韭菜？亦或是公司基本面扎实，股价或许又准备重新“扬帆起航”了？营收稳步增长，利润突然雄起
公司的产品线非常多，品种资源较为丰富。这些产品所针对的疾病领域主要有五个：心脑血管科、骨伤科、儿科、呼吸科以及妇科。2022年，心脑血管科业务是公司的第一大业务，占营收的25.1%，紧随其后的是骨伤科业务，其贡献了营收的20.5%。儿科、呼吸科以及妇科的营收占比则分别依次为8.4%、7.8%以及6.1%。过去五年，公司营收稳步增长，从2018年的10.51亿元逐年递增至2022年的17.92亿元，期间CAGR为14%。2018-2020年，扣非归母利润表现较差，从0.61亿元持续下降至0.48亿元。然而进入2021年以后，公司利润骤然间雄起，扣非归母净利润同比增长31%，2022年更是同比大增70%至1.07亿元，创下公司自2002年成立以来的最高历史纪录。今年上半年，营收同比基本持平，为8.55亿元，而扣非归母净利润再次实现大幅度的增长，同比暴增119%至0.87亿元。毛利率从2018年的74.03%下降至2020年的63.74%，累计下降近10个百分点。进入2021年触底反弹，并一直持续提升至2023年上半年的69.19%。净利率也呈现先下降，后反弹的趋势，但稍有不同的是，净利率反弹得更为明显。扣非归母净利率从2020年的3.77%一路提升至2023年上半年的10.23%，与2018和2019年的水平拉开了明显的差距。综合以上分析，公司业绩表现最好的时期是2021、2022以及2023年上半年。在这两年半的时间内，毛利率、净利率均有提升，利润爆发式增长更是亮点中的亮点。甩掉包袱，赚疫情的钱
公司业绩在这最近的两年半时间内大幅增长，其原因主要有两个：资产重组，疫情。虽然公司的核心业务是中药处方药的研发和生产，但其实公司也有其他的副业。比如化学药的研发与生产、药品流通与销售、医院投资与运营等等。这些非主营业务虽说对公司的整体营收影响不大，但是很多业务都表现不佳，甚至是亏损的，因此会对利润有比较大的影响。于是从2021年开始，公司进行了一系列的资产重组，其最终目标可归结为12个字：甩掉包袱，聚焦主业，降本增效。具体操作包括剥离非主营业务资产，关停或出售表现不佳或亏损的业务。同时，收购一些质地比较好的，与公司的主业高度相关的目标公司。随着一系列资产重组的落地，公司的业务结构得到优化，公司越来越聚焦于核心主业。非主营业务收入从2018年的0.37亿元持续增长至2021年的4.26亿元，然而在2022年，非主营业务收入首次出现下滑，同比下滑了18%，至3.49亿元。非主营业务的收入占比从2018年的3.56%一路提升至2021年的27.17%，随后便迅速下降。截至今年上半年，非主营业务的收入占比已经缩减到了只有10.27%。2021-2023年上半年期间，较为重要的资产重组有两项：甩掉佰骏医疗，拿下滕王阁药业。2021年6月，公司将子公司佰骏医疗31.7%的股权以1.47亿元的价格转让给德维特。该、交易完成之后，公司随即丧失对佰骏医疗的控制权，佰骏医疗从此不再被纳入合并报表。佰骏医疗是一家以肾病专科为特色的连锁医院集团，核心业务是血液透析。2018-2022年，佰骏医疗一直是亏损的，除了2019年亏得比较少，其净亏损额基本在几千万元左右。亏损虽然只是千万级别，但公司的利润也只有1亿元左右。所以，佰骏医疗足以对公司的利润产生较大的影响，甩开这个包袱，显然可以提高公司的盈利能力。第二项比较重要的资产重组是滕王阁药业。2021年7月，公司完成了对滕王阁药业100%股份的收购。滕王阁药业是一家中药OTC企业，专注的疾病领域是呼吸科，核心单品是OTC药物强力枇杷膏。强力枇杷膏主要用于久咳劳嗽、上呼吸道炎、支气管炎引起的咳喘痰饮等病症。疫情期间，一些止咳化痰类药物的销量猛增，其中就包括强力枇杷膏。因此，疫情显然也是导致公司近期业绩大爆发的重要原因。公司收购滕王阁药业的时机恰到好处。在没有被收购前，滕王阁药业处于亏损状态，2019和2020年分别净亏损655和142万元。2021年，公司拿下滕王阁药业之后，开始下大力气对强力枇杷膏进行市场推广，滕王阁药业当年就成功扭亏为盈。2022年，滕王阁药业营收达到1.44亿元，净利润超1700万元，两者分别同比大增239%和339%。强力枇杷膏的销量从2018年的679万瓶下降至2021年的220万瓶。公司收购强力枇杷膏之后，开始大力营销，同时又恰逢疫情，于是强力枇杷膏的销量在2022年同比大增258%，至787万瓶，创下近五年来最高销量纪录。除了强力枇杷膏这种收购来的产品外，公司自主研发的一些产品也在疫情期间大卖，有效推动了业绩增长，其中最典型的就是小儿荆杏止咳颗粒。小儿荆杏止咳颗粒属于中药创新药，品种相对比较优质，是公司在儿科领域着力打造的核心大单品。小儿荆杏止咳颗粒的适应症广泛，主要用于止咳祛痰与感冒。2019年小儿荆杏止咳颗粒取得产品注册批件，2020年成功纳入医保。小儿荆杏止咳颗粒上市之后，疫情随之爆发，不得不说，公司这一次又遇上了好时机。2022年小儿荆杏止咳颗粒的销售收入同比增长超过170%，其销量从2020年的0.77万袋猛增至2022年的556万袋，放量十分显著。综上所述，公司通过一系列资产重组成功实现了降本增效，利润水平得到明显改善。再加上疫情这个外部因素，利润便迎来了一波强劲增长。销售为王，一半营收砸市场推广
与化学药、生物药不同，中药具备长期的临床实践。也就是说，中药新药的研发源头是在有了人用历史和经验基础之上再进行研发。因此，中药企业不需要在研发方面投入太多的钱，其主要精力是放在品牌营销和市场推广上。这几年公司又是设立创新研究院，又是设立各种研发中心，也确实搞出了几款不错的中药创新药，比如小儿荆杏止咳颗粒、玄七健骨片等。公司自主研发的最新一款中药创新药诺丽通颗粒，也已取得了III期临床研究总结报告，并正处于药品上市许可审评中。不过即便如此，这也依然无法改变公司以销售驱动业绩的事实。销售费用一直就是公司最大的费用性支出，且远高于同期的研发费用。2018-2022年，公司销售费用从5.34亿元增长至7.55亿元。销售费用率则基本保持在40%左右，最高可达到50%，也就是说，营收的一半都要用来搞销售。研发费用虽然也从2018年的0.42亿元增长至2022年的0.7亿元，但研发费用率始终在3%、4%左右，始终不超过5%。不只是方盛制药，营收规模上百亿元的头部中药处方药企业，如以岭药业（002603.SZ）和步长制药（603858.SH），也是以销售驱动业绩，销售费用都是其主要的费用性支出。以岭药业的销售费用率长期保持在30%左右，而研发费用率仅约为7%。步长制药的销售费用率长期保持在50%以上，而研发费用率长期低于4%。不只是处方药企业，中药OTC企业也是以销售驱动业绩，具体情况可以参考下面这篇研究报告。总之，对整个中药行业来说，研发不能说完全不重要，但品牌营销才是关键。一边是并不充裕的现金流，一边是豪气的分红
近几年公司的短期债务压力明显。2019-2021年，还有2023年上半年，货币资金均低于同期的短期借款。速动比率长期低于1，流动比率也长期在1左右徘徊。这说明公司的短期偿债能力并不强，流动性风险值得注意。风云君认为，公司流动性一直比较紧张，与公司不充沛的自由现金流，以及较为激进的现金分红政策有一定的关系。首先，公司的经营性现金流净额表现不错，从2018年的1.76亿元上涨至2022年的3.02亿元，这说明公司还是可以赚钱的。然而，由于公司建厂扩产，以及一连串的资产重组，每年的资本性开支比较多，所以自由现金流长期低于经营性现金流净额，2019年自由现金流甚至流出0.36亿元。自由现金流表现较差，但是公司的现金分红可一点也不含糊。经常出现的情况是，分红金额非常接近甚至高于同期的自由现金流。有时候，自由现金流是负值，公司仍然选择现金分红，比如2019年就属于这种情况。另外，现金分红率也从2018年的17.94%一路提升至2021年的91.97%，现金分红率已接近100%。一边是流动性风险，以及不充沛的自由现金流，另一边则是“豪气”的现金分红，两者相互矛盾，不得不让人怀疑公司分红背后的真实动机。实控人高比例质押股权，曾因内幕交易被罚
截至2023年上半年末，张庆华持有公司35.42%的股份，是公司实控人。首先，张庆华近年来的股权质押比例一直比较高：2018年，张庆华质押的股份占其所持有股份的比例高达94.36%，虽然这几年股权质押的比例有所降低，但依然在60%以上。其次，风云君还发现，张庆华本人不只有方盛制药这一家公司，他还控股多家公司，涉足多个行业，比如环保、新能源等。他是葆华环保、葆华科技、碧盛环保的实控人，而这三家企业全部是做环保工程的。他还是维邦新能源的实控人兼执行董事，维邦新能源是做电池产品的。不管是环保，还是新能源，这些行业都与中药没啥交集，而且都以烧钱闻名。
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