高成长、稀缺的锌资源龙头
投资要点
锌铅业龙头。公司于2019年1月正式成为中铝集团的控股企业，背靠央企优秀资源，目前主要从事锌、铅、锗系列产品的采选、冶炼、深加工与销售业务。公司的资源占有量、市场占有率牢牢占据行业龙头地位。
减产倒逼海外去库，锌价持续走高。截至2022年4月下旬，锌锭现货价格已达历史高位。自2021Q4以来，由于能源危机、电价飙升，海外冶炼厂商均发生不同程度减产；低供给下倒逼海外去库，截至2022年4月下旬，LME锌库存降至历史低位，同比下滑近70%。目前内外价差巨大，锌价沪伦比仅为6.4，单吨锌进口亏损达到近4000元，导致我国锌锭净进口量创历史新低；且国内Q1锌冶炼厂迎来不同程度计划外检修，供给、库存双低下，锌价创历史新高。需求端我们认为随着基建等领域需求回暖，且中长期海外新投产锌矿山增量有限，锌供需格局有望长期良好，锌价有望长期维持高位。
掌握全球顶级锌铅矿，挖潜扩产进行时。为了进一步扩大优质锌矿资源开发，公司在永昌矿区、会泽铅锌矿区、彝良铅锌矿区、荣达矿业、澜沧铅锌矿区和墨竹铅锌矿区实行扩产增储。公司拥有的会泽、彝良两大主力矿山分别为全球第一、二富的锌铅矿山，矿山品位分别高达27-28%、21-22%，远超7%的一般水平，因此在矿山采选上有得天独厚的成本优势。公司加大云南会泽、彝良主力矿区深边部找矿力度，克服深井勘查、水工环地质条件复杂等难点，预计2023年将实现进一步增产。此外，公司西藏墨竹工卡鑫湖铅锌矿区，矿山铅锌金属产能 2.5 万吨/年，预计于2022年10月投产。
集团资源注入，迈入高成长。公司控股股东母公司中国铝业集团将把金鼎锌业注入上市公司。金鼎锌业持有的兰坪锌铅矿探明铅锌金属储量80万吨，年贡献产量有望达16万吨，助力公司实现规模跨越。此外，青海鸿鑫亦为质地优异的锌资源矿，有望适时注入公司。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年收入分别为230/240/248亿元，同比增长6%/4%/3%；2022-2024年归母净利润分别为25/30/36亿元，同比增长334%/19%/20%，对应PE分别为10x/9x/7x。此处我们选取同样以铅锌采选及冶炼为主业的金徽股份、中金岭南为可比公司，公司2022年估值低于可比公司。考虑锌价格有望长期维持高位，公司锌精矿产能有望逐步扩张，估值低于可比公司，故首次覆盖给予公司“买入”评级。
风险提示：锌供应超预期；需求不及预期；公司项目进展不及预期。
