我们对目前市场上的转债标的进行筛选，将纯债到期收益率在2%~5%之间的标的选出，选出转债个券91只，其中5%以上的有2只，4%~5%之间的有16只，3%~4%之间的有34只，2%~3%之间的有39只；从债项评级来看，AA评级的标的较多，有45只，AA+以上的标的有22只，AA-以下的有24只。从价格分布来看，价格均在110元以下，其中90~100元的标的有61只，100~110元之间的标的有30只；从转股溢价率来看，56只转股溢价率在20%以上，27只在10%~20%之间，8只在10%以下。
因此在筛选标的中，我们更倾向于转股溢价率不高的标的，这类个券既兼顾了债性也未丧失股性，攻守兼备的特点使其在当前时点的配置价值较高。以维格转债为例，当前价格为95.73元，纯债到期收益率为4.31%，转股溢价率为11.03%，只要未来正股上涨超过11%，溢价就会消失，退一万步，假设正股持续走弱，股性消失，仍有4.31%的债性收益率可以获得，这个时候的投资关键在于信用风险的判断，因为4.31%的收益率是建立在发行人不会违约，能够按约定还本付息的前提下，虽然转债暂无违约的案例，但信用风险仍不容忽视。
按照攻守兼备的原则，我们初步筛选出转债标的29只，如下表所示。
3. 转债的信用风险怎么看？
前面我们说过，转债虽无违约的案例，但违约风险仍然存在。为什么公众潜在的认知是转债的违约风险很低？这主要受两个因素影响，一方面历史上退市的转债多数转股，真正需要发行人还本付息的个券不多。另一方面，转债存在下修条款，如果发行人现金流紧张其可以通过下修避免回售或促转股。这样两个事实的存在使市场对转债的信用风险考量不多，但如果我们当前的配置思路是挑选纯债到期收益率高的品种左侧配置，信用风险将是一个重要的考量因素。
既然谈到了信用风险，那么转债的信用风险体现在哪几个方面？第一最直观的是到期不能偿还本息，如果发行人现金流紧张，转债未转股的部分，到期后可能面临不能被偿还本息的风险。第二是转股失败的风险，如果发行人经营业绩不断下降，连年亏损致使公司最终退市或者暂停上市，那么转债无法转股。
接下来，我们从盈利能力、现金流、偿债能力、营运能力四个维度对对筛选的29个标的发行人的信用资质进行判断，并采用打分的方式对信用资质进行排名，以供投资者参考[1]。
我们对盈利能力的衡量指标——毛利率+归母净利润同比增速+ROE各自给予了9%的权重，对衡量现金流的指标——自由现金流+和经营活动现金流净额/流动负债各自给予了12%的权重，对衡量偿债能力的指标——流动比率+已获利息倍数分别给予了11%和12%的权重，对衡量营运能力的——应收账款周转率+存货周转率各自给予了8%的权重，对行业给予了10%的权重。
打分原则为对25家发行人每一项指标进行排名1-25，每5名为一组，1-5名分值打分为5，6-10名打分为4……以此类推，21-25名打分为1；行业方面我们按如下原则打分：通信、计算机和交通运输打5分、轻工制造、机械设备、电气设备、化工、建筑装饰和商业贸易打4分、汽车和有色金属打三分、电子、医药生物和公用事业打2分、纺织服装打1分。
按照我们规定的打分体系进行打分，并对其进行排序，结果如下：
4. 总结
对于当前的转债市场，我们仍是左侧配置的思路，整体以防御为主，同时考虑到部分标的到期收益率具有一定吸引力，可以在控制信用风险的情况下考虑YTM较高的个券，此类标的中，我们更倾向于转股溢价率不高的、攻守兼备的个券，该配置思路下，信用风险将是一个重要的考量因素，我们从盈利能力、现金流、偿债能力、营运能力四个维度对对筛选的标的的信用资质进行排名，在我们的打分体系下，司尔转债、G三峡EB1、大业转债、迪龙转债和明泰转债相对信用资质更优，另外由于银行的经营性质和一般企业不同，无法应用一套打分体系，我们予以剔除，但需要说明的是，银行的信用风险相对较小，在当前的到期收益水平下，无锡转债、张行转债和苏银转债仍具配置价值。
[1] 银行的经营性质和一般企业不同，无法应用一套打分体系，我们予以剔除。但需要说明的是，银行的信用风险相对较小。
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