A股投资者的未来
不谋大势者，怎能获取超额收益？很多人一谈趋势投资就是技术指标，其实真正的顶级趋势投资与技术可以毫无关系。只有具备了从历史的深度和全局的广度看待问题的能力，才能跳跃出每日涨跌的迷雾，才能将有限的精力投入到对财富积累最具决定性的领域。这里，我想更多从“顶级规律”的角度分析A股未来可能的演变，以及在此背景下的一些投资策略的确认，以供交流探讨。
【上篇：总量概念上的推算】
美国 2009年GDP是14.33 万亿美元，中国则为5万亿美元左右，2者相差大约2.86倍。假设中国经济继续8%的增长速度，则在14年后将达到14.67万亿美元，而若美国经济以1.5%的速度增长则14年后其GDP规模约为17.64万亿美元，中国在15年后将达到美国GDP总量的90%，考虑到人民币升值因素，实际上已经超越美国（历史来看，1990年，美国GDP是中国的15倍多；1995年，美国GDP是中国的10倍多；2000年，美国GDP是中国的8倍多；2006年，美国GDP是中国的5倍多；2008年，美国的GDP只有中国的3.3倍了）。
而截至2010年初，沪深A股市场总市值为22.63万亿元，按当前汇率大约为3.4万亿美元，A股市值占GDP的比值约为0.7不到。而按照发达国家的发展规律，随着国家经济证券化水平的提高（上市企业越来越多），以及GDP中本国跨国企业的逐渐增多（市值在国内计算但产生的GDP很大部分留在国外），并且逐渐吸引外来企业上市等因素（进一步加大了市值规模），股票总市值>GDP总额是很常见的现象，甚至泡沫化区间会超过GDP20%以上（美国07年超过140%，99年曾经高达200%，08年则曾跌破40%；中国07年达到127%，而08年大跌后跌落到不足40%的比率）。
巴菲特分析了过去80年来美国所有上市公司总市值占GNP的比率，他发现的规律是： “如果所有上市公司总市值占GNP的比率在70%～80%之间，则买入股票长期而言可能会让投资者有相当不错的报酬。”（注：GNP与GDP的关系是：GNP等于GDP加上本国投在国外的资本和劳务的收入再减去外国投在本国的资本和劳务的收入。当前中国的GDP与GNP基本一致，差1个百分点左右，因此可以用GDP代替GNP来计算）。
也就是说，正常情况下15年后A股的总市值大体会在15万亿-18万亿左右，是今天的5倍左右。从市值增长水平而言，大体在复利11%的盈利水平，大大超过一切固定收益类产品。
反观当前的市场，从长期来看毫无疑问已经是具有投资价值的区域。除此以外还可以从另一个角度来衡量，就是市场潜在长期受益与无风险投资收益的比值。当前市场2009年整体估值大约为25倍，其年收益率则大约为4%左右（市盈率的倒数），而当前5年期存款收益率为3.6%左右。如果以2010年的预期业绩为基础，则市场收益率更高。而另一方面，截至 2010年2月5日收盘，申万重点公司整体的2009年PE为20.4倍。历史上，该估值水平低于20倍的情况出现在2005年初-2006年中、2008年中-2009年初。
当然虽然明显具有投资价值，并不意味着市场可能完全调整到位了，但本着大抄底的思路，绝大多数人将一败涂地，特别是等着抄到最低点的那批人，往往是输的最惨的。不用怀疑，只需要简单回顾一下，1664的底部你有份吗？实际上在我看来，最近一次最具有趋势性操作的较大的机会，已经发生在09年8月自3478直落2600的那次调整。其实回过头去看其风险的确定性很高了，但是我想很好把握住这次机会的人少之又少。而之后半年的情况，更重要的已经完全不是趋势性操作，而是结构性的选股能力。
但是很显然，这么长区间投资的收益回报将绝对不会是如同市值增长情况一样的均匀。其实可以肯定，在总市值增长5倍的背景下，一些结构性优势品种的成长空间将是几十倍的量级。接下来的一篇，则就是要从结构方向上去寻找依据和逻辑线索，以划定最具有吸引力的品种。
结构化分析中将重点探讨的3个因素是：①市值结构的演变；②经济结构的演变；③资金结构的演变。
1、市值结构的演变
前篇我们谈到，从未来15年来看A股的总市值规模有望增长5倍。而在其中，由于经济结构发展变迁及新股不断发行等因素，并非所有行业和企业都能够享受到均匀增长的市值比例。在《股市长线投资法宝》一书中，就过去50年美国标准普尔500指数的市值变迁进行过统计，其重要的结论有2个：
1957年市值规模占比最大的材料行业（化工，造纸，钢铁，煤炭）和能源行业从占整个市场市值50%，到2007年缩小到只占市值规模的12%。而金融、卫生保健（医药，医疗设备等）和信息技术从1957年的总市值6%，扩张到2007年的50%。
市值规模的扩展与投资回报的增加并不高度对应。综合来看过去50年，行业比重上升最大且同时回报又最高的行业为“卫生保健（行业比重达到10%，高于标普500指数同期回报率13.5%）”和“日常消费品（行业比重达到5%，高于标普同期回报率13%）”。市值扩张最大的是金融行业（达到20%以上）但其同期回报率则略低于同期标普500指数。而市值萎缩较大的能源行业，其回报率却保持了超出标普500指数12%。市值规模萎缩最为剧烈，且回报也最为低于指数的行业是材料。
我们可以有如下启发：市值变化的本质无非2点，要么是企业大幅成长要么是行业IPO的不断扩容。而无论是哪点，都可以侧面证明此行业的发展活力旺盛。另外结合同期回报率与市值扩容的数据，就比较容易发现长期来看更具有吸引力的行业类别。
但是，美国的情况多大程度上具有借鉴意义，还需要结合中国的现实情况予以考虑，也即“经济结构的演化”分析。要分析这点，同样化繁为简，我们主要看2个顶级的指标：人均GDP水平以及人口结构情况。众多繁杂的经济现象的背后，其实无非是这2个因素作为主要的推手：有多少愿意花钱的人？以及这些人有多少钱？
2、经济结构的演变
从上图可知，中国目前的人均GDP大致相当于美国70年代初中期的时候，而中国的第二个生育高峰期在1970-1975年区间。在70年代开始美国发生了什么呢？正好是卫生保健、金融及日常消费品市值不断壮大的起点阶段。而恰好，生育高峰期人口目前的年龄处于35-40左右，正是消费能力最为旺盛，事业逐渐进入收获期的时候，而这一区间起码可以持续10年以上。换句话说：从2010年开始，人口中很大一部分人将处于“愿意花钱”+“有能力花钱”的状态。而这又恰逢中国的人均GDP水准，跨入了国际发达国家曾经的国民消费发展期。
同时，从中国的经济发展历程来看，3架马车的切换接力已经毫无悬念。试想：当经历了十几年的大肆基础设施建设，从机场到公路，从港口到铁路，从电厂到各个交通枢纽都越来越接近饱和的时候；当高达5万亿美元规模的GDP再也无法寄希望于出口的拉动的时候（有哪个国家可以撑起中国未来的出口拉动？）；而中国的发展还要继续，每年巨大的就业压力还在眼前，08年的外需风险还历历在目，除了内需消费，还有别的答案吗？这不是什么要不要的问题，而只是个如何的问题。
此外，当然，经济结构的演化也包括资源经济向节能经济的必然转型。因为如果这种转型不出现，其结果与消费需求启动失败一样，都将提前终止中国的经济发展。所以现在很简单，要么，赌中国经济完蛋。否则，就押注上述必然出现的趋势，这就是一种典型的趋势投资，而且是顶级的。
3、资金结构的演变
所谓的资金结构即指供方，也指需方。股票供方资金结构的主要转变就是全流通化。在一个全流通的市场，很自然的会有以下几个结果：
第一，资金操纵的成本增加，而操纵成本增加意味着操纵收益的弱化。
第二，产业资本的实力增加，作为大股东的企业方，在操纵股价（消息操控）上将占据最大的博弈优势。
而需方的资金结构的主要转变则来自于股指期货，以及全民证券化水平的逐步提高和社保参与力量的加强（这些以后再详解）。
综合来看，股指期货、全流动化会有助于市场波动水平的减弱。因为市场对冲力量将比以往大大加强（期货做空，以及高度泡沫后产业资本自由套现），因此总体而言市场的平均估值水准一定会趋于降低。且由于外部资金在炒作的博弈上完全无法匹敌产业资本，因此长期来看市场需方资金对于高素质企业（低风险）的偏好度会增加。换句话说，好企业在未来的受青睐度，只会越来越增加，并由于其稀缺性而享受更高的估值。
将上述经济结构的长期演化前景+市值结构+资金结构的长期演化前景，对于我们寻找最佳的长期投资标的而言，问题是不是正在逐渐清晰？当然，这还不够。在最后一篇，我们还会探讨一个关乎长期投资要害的问题，并将最终揭开谜底。
在本文的【上篇】中，我就总量的发展前景做了一些简单的推测。如我所料，很多朋友都会对GDP是否还能延续过去那么高的增长率抱有疑问，并进而很自然的会担心：如果GDP增速下来了，投资怎么可能会有好回报呢？
然而，事实真的如此吗？我们先不去争论未来10-15年中国的GDP增长速度是会保持高速还是稍微降低的问题（如果你认为是大幅下跌，经济完蛋，那么你不需要再关心股市了，而且持币也不安全，最好的办法是尽快移民）。我们就假设，GDP增速可能会放缓，OK？让我们继续。
《股市长线法宝》中有很多耐人寻味的研究。其中特别值得注意的一点，是GDP特征与股市投资回报的一种惊人的反差。这种表现就是：过去几十年全世界主要国家的统计研究情况表明，GDP增长越快，投资者获得的股市回报就越低！其中主要的原因来源于2点（且第二点是特别容易被忽略的）：
1、由于GDP增长的强劲导致了投资者对于未来过高的预期，进而支付了过高的价格直接导致回报不佳；
2、高速增长的GDP的伴生现象是高度的波动性，其中特别是由于经济发展处于工业化过程的国家，第二产业及工业产量的扩展是其重要表现。这造成了3个方面的影响：
第一，大规模的生产制造行为推高了GDP增速，但是各种基础设施及大宗商品的建设一旦遇到经济波动就容易反应剧烈。而较为发达国家的GDP结构中第三产业比重较高，经济的稳定性反而较强。
第二，上市企业处于这一进程中往往需要频繁的融资和大额资本支出，进而降低了企业盈利及投资者获得分红的收益。
第三，宏观经济的不稳定性，经济发展初中期社会保障措施的缺失，都会降低人们参与股票投资的意愿，特别是长期投资，并不可避免的放大了“一日暴富”的投机性。
联系到A股市场的特征，绝大多数的上市企业都是强周期品种，且由于对冲机制的缺乏以及股票非流通量巨大和退市、IPO等正常制度上的缺乏，导致在经济周期的变化中股票波动剧烈且频繁。上述几个因素互相影响，就不难理解为何作为过去30年GDP的冠军获得者，却在股市的长期投资回报竞赛中名落孙山。
与之对照，美国自1980年代中期到1999年一轮史上最长最大的牛市，自82年算起足有1300%的涨幅。但同期，却恰恰是美国工业生产量处于历史上波动最低的周期。上面是各个国家的横向比较，那么就美国本身的不同发展阶段来看，也体现出GDP增幅与股市回报的负相关性（当然前提是GDP保持增长，而不是衰退）：
综合来看，长期影响股票投资回报的最重要因素，实际上取决于“经济长期平稳发展”。在GDP最为激进发展的阶段反而不容易产生高的投资收益，恰恰在进入GDP略低且波动性明显降低的“风调雨顺”时期，更容易产生长期的投资回报高峰（也即长牛市）。
结合到本文第一篇对于总体经济增长总量的潜力，到第二篇几个重要结构性演化因素的转变，到第三篇对经济形态与股票长期投资回报相关性的分析，总体上能够描绘出一个长期的轮廓：A股很可能正在进入一个史上最大，也很可能是最后一个财富积累的长期黄金周期（为何是最后呢？因为人口因素）。其核心的逻辑在于：
横行角度来看我国经济及股市投资前景的潜力总量依然十分可观——市值及经济结构的转化将使得投资机会极大的集中和放大在少数品种上——从纵向的角度而言长期价值投资可能正迎来A股历史上最为有利的历史时刻。
但请注意的是，由于过去2年市场的高度波动性，下一个轮回的牛市将很可能是极为考验耐性的，反复拉锯的，长期震荡的，让价值投资者心安理得却让波动爱好者食之无味的特征。
最后，我们揭开谜底，找出最具上述长期演化趋势中“优秀基因”的集大成者：
1、在市值演化中占比越来越大，且很可能投资回报也名列前茅的品种；
2、在经济结构的演化中将越来越成为国家经济的主导核心，并且行业本身容易诞生大市值的品种；
3、在未来扩张性GDP特征逐渐弱化过程中受益，且不依赖大规模的资本支出（轻资产）就能释放业绩潜力的品种；
4、直接瞄准中国目前最缺失、最弱小、最没有得到改善的方面的品种（现在最弱的，就是以后机会最大的）；
5、能在即将展开的8亿的农村人口的长期现代化进程中直接受益的品种。
综合来看，医疗保健、商业零售、日常消费品、旅游服务、节能环保都属于上述产业的前列。而其中，最具有本土比较优势，已经构建了强大的护城河，同时又具备国际竞争力的企业，将有望成为下一个15年A股投资皇冠上的那颗宝石。
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