云南白药被誉为中药里的白马股,经常被许多投资家拿来当优质企业案例说法。但最近几年,云南白药的经营似乎有些力不从心。从财务数据即可看出。本人对云南白药的财务数据作了初步了解,一个感觉:云南白药这几年产品似乎有些滞销,确实有隐忧存在。我自己有一个财务数据分析,但发现网上有一篇分析比我的更好,先发过来共享给大家。更进一步的分析必要时我将在此文中添加(如果有更好的分析文章,我将转帖,再评论)。
云南白药的现金流比较差?(转贴)
来源:新浪雪球微博
云南白药历年业绩不断增长,股价也是一路上扬,是众多价值投资者所公认的伟大公司。然而我粗略看了下财务简报,发现伟大公司的经营性现金流怎么比较差啊!如下表:
单位:亿元
2012.3 2011 2010 2009 2008 2007
净利润 2.91 12.11 9.26 6.04 4.65 3.3
经营性现金流 -1.36 -4.48 4.32 4.61 8.07 0.71
投资性现金流 -0.3 -3.35 -6.11 -3.35 -3.88 -0.42
融资性现金流 0 -0.7 -1.09 -1.78 12.42 -0.24
除了08年外,经营性现金流是长年低于净利润,直到2012年一季度也是如此,还是负数。根据这个疑问,我在云南白药年报里侧重寻找问题答案,发现现金流是被应收票据和存货给占用了。
单位:亿元
2012.3 2011 2010 2009 2008 2007 2006
应收票据 18.18 19.14 7.84 5.29 2.17 4.41 1.52
存货 39.6 35.36 27.29 16.49 13.02 10.13 6.51
08年公司把应收票据贴现了,现金流才好看了下,后来一直以贴现率较高为由,没去贴现,应收票据就越堆越多。可以看出06年时应收票据金额还是很小的,我又看了,公司以工业产品(自制)和批发零售(药品)划分主营业务,过去几年这两块业务比例基本没变化,不知为后来为何喜欢用应收票据这种方式结算。虽然应收票据全为银行承兑汇票,是没有什么风险的,但按照正常理解竞争强的公司直接收现金就好,强到像茅台那样是收预付款的。而存货过去两年库存商品占全部存货大概是50%左右,公司解释是原料价格上涨及采购量增加。应收票据和存货增长速度都比收入快,如下表:
单位:亿元
2011 2010 2009 2008 2007 2006
收入增长率 12.28% 40.49% 25.31% 39.06% 28.44% 30.88%
应收票据增长率 144.28% 48.01% 144.36% -50.90% 187.39% 467.72%
存货增长率 29.58% 65.48% 26.69% 28.47% 55.71% 30.27%
结果就造成了应收票据和存货的周转越来越慢(以收入除以应收票据平均数和存货平均数),占总资产的比例也越来越高,两种之和占总资产接近60%。
2011 2010 2009 2008 2007 2006
应收票据周转 8.39 15.35 19.23 17.40 13.84 35.48
存货周转 3.61 4.60 4.86 4.94 4.95 5.57
2012.3 2011 2010 2009 2008 2007 2006
应收票据占资产比 18.57% 21.06% 10.27% 8.82% 4.39% 15.41% 7.02%
存货占资产比 40.44% 38.89% 35.75% 27.46% 26.36% 35.39% 29.73%
出于继续怀疑我又计算了云南白药的所得税率和现金分红率,都比较低,所得税从2002年起就有减免按15%算。公司前几年资本支出也不算大,如果经营性现金流好的情况下,应该是可以提升现金分红率。
2011 2010 2009 2008 2007 2006
所得税率 13.93% 10.91% 13.67% 16.52% 14.85% 15.92%
分红率 9.17% 7.50% 17.69% 34.42% 14.66% 17.51%
其实云南白药以28倍市盈率、6倍多市净率交易,考虑历年都有30%的利润增长,广阔的市场增长空间,个人认为并不算贵。但看今年一季度和去年收入都增长百分之十几,而净利润却还能增长30%,不知道这种情况还能不能继续维续。
博主观点:继续转帖,以下为一位网友对云南白药的估值。自认为未来十年20%的增长率有些激进(日后再细说)。所以估值的结果一定是比较高的。如果按巴菲特的五折价购入,则白药的股价只有到了30元以下才可以介入,目前52元的价格,至少还有40%的下跌才行。
作者:花都巴菲特 相关股票: 云南白药
继续研究,现金流折现模型最大缺陷在于变量的难以预测,未来十年的增长率如何?真的是难以估计,就算是企业的CEO,也无法准确预测,能大概八九成就了不起了,除非市场真的被他完全垄断,没有替代品没有竞争,否则影响企业发展的因素存在太多不确定性。
不过真理来自实践检验,实践多了才可以找出修正的方法。于是,再来做模型--云南白药
照例分阶段预测
第一阶段:2010~2012复合增长率35%,这个增长率其实很高了,不过这三年是白药高速发展阶段,白药牙膏
和皮透产品高速增长,实现35%的增长率还是挺大可能的
第二阶段:2013~2018这个真不好估计。说实话对白药牙膏的疗效不看好,白药止血可能不错,但治疗牙病有效吗,不太见得,而且能做得比佳洁士只能效果更好?只因是中药概念?搞不好是忽悠而已。。。白药止血贴也不见得多伟大的发明,不过这个概念运用的起码比牙膏好,但细想一下,除非真的大出血,不然一般止血贴的作用是防止伤口污染而已,我干嘛一定要买白药止血贴,创可贴哪里不好了?又不是茅台,喝茅台带来的口感和心理满足感是其他酒替代不了的,但难道贴个白药止血贴就让人爽一点?有那么大优势吗,看不出有何护城河和排他性
于是乎,经历过从小到大的高速发展,白药增速回归普通基本是大概率的事,2013~2018复合增长20%已经很给面子了,除非说服我除了能止血白药还有什么护城河.
贴现率还是9%,永继增长率2%,开始
09年1.13元净利润10送3后除权0.87元
年份 净利润 贴现因子 贴现值
2009 0。87(除权) 0.87
2010 1.17 0.9174 1.07
2011 1.58 0.8417 1.33
2012 2.14 0.7722 1.65
2013 2.57 0.7084 1.82
2014 3.08 0.6499 2
2015 3.7 0.5963 2.2
2016 4.43 0.547 2.42
2017 5.32 0.5019 2.67
2018 6.39 0.4604
2018年净利润 6.39 永继增长=6.39÷(9%-2%)=91.23
于是
第二阶段永继增长折现=91.23*0.4604=42
0.87+1.07+。。。+42=58.03
2010年8月9日收盘价56。5元,对应市盈率64.94倍
此乃乐观预期,虽然过往十年白药的净利润复合增长率确实达到了20%,但谁能保证以后十年也如此?
乐观的估值下白药的价格已经完全反映了估值,大概是用金子的价格买入或者是金子的物体,
的物体
虽然是有品牌作为特许经营权,但买入价还是要保留安全边际,打个六折还差不多
65倍市盈率还有安全边际的话,那除非白药写保证未来复合增长率一定达到花都兄的乐观预期,不然全额退款。。。
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