实在抱歉这篇文章让各位看官等了这么久，主要是因为，金融菌本周在和雾霾的英勇作战中毫无悬念的挂了。深度感冒，胸疼鼻塞，脑袋发蒙，再加上这次的标的信邦制药这几年实在是太能折腾，每年公告好几百条，金融菌看了后面忘了前面，实在是痛苦啊。。好在总算是写出来了，还望各位大咖看在我实在是不容易的份儿上，能和我理性探讨，带我发财带我飞
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查看原图 财务状况查看原图信邦制药于2010年上市，从净利润情况可以看到，基本上市以来，公司的利润就一路走低，而脱胎换骨般的变化发生在2014年，一夜翻身做主人有木有！这次质变缘于公司对科开医药的收购，可以说，目前的信邦制药和刚上市时候完全是俩不同的公司，具体情况我会在后面慢慢展开分析。
查看原图从ROE情况也可以看出，近两年来的突然升高，虽然依然不算高，但和之前有着显著的变化。
查看原图说到提升ROE，无非是三个方法，提升净利润率，提升资产周转率，或者提升负债比例。从净利润率的角度来说，信邦这些年不但没半点提升，还在不断下降。近两年下降速度尤甚。原因很简单，因为之前信邦是一家中成药医药制造公司，而在并购科开医药后，更接近于医药流通+医疗服务公司，净利润率下降在所难免。而从资产周转率的角度来看，公司这些年来确实提高不少。
查看原图但作为一个以医药商业为主的公司，说实话公司的周转率实在不算出众。金融菌图省事就不一个一个扒数据了，上图来自老百姓的招股说明书，可以看到，医药商业公司的平均资产周转率达到了1.45，是公司目前的三倍有余。
查看原图这几年来，真正突飞猛进的，是公司的负债比率。可以看到，公司负债率已经是2011年的近3倍。
查看原图从费用的角度可以很直观的看到负债率的增长。如果说销售费用的增长可以促进公司业绩，管理费用增长是因为公司资产扩张而带来的必然结果，那么财务费用的增长则是公司面临的无奈的选择——目前财务费用已经由2011年的-835万变成了7400万，大幅的吞噬了公司的利润。
查看原图对负债类型进行细分可以看得更加清晰。可以看到，公司的资产负债表在收购科开后大幅扩张，尤其是短期负债，从2,3亿的规模一跃变为近20亿的规模，这无疑是造成财务费用大增的主要原因。
查看原图而事实上，对于信邦而言，面临的债务困境可能比报表表面上呈现出来的要更加严重。近年来公司进行了3笔收购，分别是2012年收购江苏健民（现更名为江苏信邦），2014年收购科开医药，以及最近刚刚完成收购的中肽生化（3季度收购未完成，故财报不显示）。由于公司在收购中，每次都给与了标的较高的溢价，因而产生的商誉也是巨额的。截止2015年3季度，商誉已积累至近6.5亿，而随着明年中肽生化并表，这个数字将上升到24亿！如果我极端点，不把虑商誉计入资产，可以看到2015年3季度的资产负债率将达到惊人的65%！这实在是个可怕的比例。
查看原图而在负债比例高企的情况下，公司的偿债能力也不是那么让人放心，近年来公司的应收账款一直保持了较高的增速，截止2015年3季度，应收已达到近21亿，是全部资产的三分之一。
查看原图从现金流的角度看，情况更让人担心。公司近年来一直处于旺盛的扩张期，不管是经营性现金流还是投资活动现金流，基本就没产生过净流入。唯一值得欣慰的是今年3季度，经营性现金流终于出现了上市以来的第一次净流入，这会是公司的一个重要的拐点吗？我们拭目以待。
查看原图面对如此紧绷的财务状况，公司近年来连续不断的筹资活动也就显得不足为奇了。可以看到，公司从14年3月至今发起过3轮定增，其中科开和中肽的项目获批，为公司带来了22亿的现金，而14年8月纯粹为了补充流动资金而发起的定增则遭到证监会无情的*毙。另外公司在15年6月向大股东借款一亿元，同月还通过了审批，获得发行9亿规模的三年期（至多）中期票据的权利（暂未发行）。
查看原图与如此之多的筹资活动相对应的，是母公司对子公司近年来源源不断的财务资助，截止目前为止，公司公告中我们能看到的已履行的财务资助高达近5亿元，而公司为子公司们开出的预算则是10亿元。
从以上的分析我们不难看出，公司这两年来跑的有点太快了，以至于当前虽然一把资产，但真是缺钱啊！目前公司二股东金域投资所持股权91.56%的处于质押状态，大股东张观福88.2%的股票处于质押状态，想要靠股权质押获得更多现金已基本无望。而今年12月定增来的19亿现金虽然可以暂时缓解公司目前面临的问题，但按照公司目前的现金制造能力，明年即便不再继续跑马圈地，恐怕也需要再来一次较大的融资活动才能使目前的财务窘境得到解决。
查看原图顺便再多说一句公司的研发情况，上图可以清晰地看到，公司在研发方面的投入及其吝啬，今年上半年甚至只有营业收入的万分之8倍被投入于研发。再次强调一遍，公司已经不是一家医药制造公司，而是转型为商业医药+医疗服务公司。
公司的业务上面说了这么多，相信你也一定很好奇，公司到底是为了什么资产不惜把自己逼到了现金流如此紧张的境地呢？ 我们来分析下信邦现在的业务构成。
医药制造先来看看公司上市时的业务~
查看原图刚上市时，公司是一家立足于纯天然植物类中成药的研发、生产和销售的制药公司，其主要的产品如上图所示，主要产品都进入了新版基药目录，且大多是国家医保乙类产品，有一定竞争力。金融菌本身对绝大多数中药抱不屑一顾的态度，无双盲测试，没有循证医学的严谨与负责，甚至是中药里掺杂点化药成分就匆匆上市了，这样的药效果如何我实在心里没谱。
查看原图当然啦，这既不是本文讨论的重点，也不是信邦未来发展的重点，甚至可以说，中成药业务已经被信邦主动抛弃，丢入了任其自行发展的状态。从上图可以清晰的看到，这些年来，中成药业务的毛利率一直缓慢下行，营收增速也在不断放缓，而研发投入更是窘迫的可怜，因此，对这部分业务，各位看官知道有这么一出就行了。
多肽&IVD这是最近才刚刚获批通过的项目，公司斥20亿巨资获得了中肽生化100%的股权，将自己的业务范围拓展到了多肽&IVD领域。
查看原图这次收购，相对中肽生化上次的收购价格，溢价率超过700%，用PE去衡量的话，相当于在一级市场以23.5倍市盈率买入，确实不便宜。相应的，中肽生化也给出了净利润承诺以及补偿方式。可以看到，中肽生化对明年的业绩预测高达1.05亿，大约相当于今年总体净利润的50%，可谓信心十足。本次收购采用的是现金+股票，股票部分的锁定期为3年。
中肽生化的主要产品包括客户定制多肽，药物多肽以及体外诊断试剂三个系列。客户定制多肽主要是根据客户给出的多肽序列，在满足客户对于纯度的要求基础上开展定制合成、修饰，多用于研发的临床前阶段；药物多肽主要是指在符合药品监管机构对于生产环境标准下合成的多肽，多用于研发的临床试验阶段以及新药上市后的商业化生产阶段；而体外诊断试剂目前主要为毒品(药物滥用)检测类产品，是全球拥有毒品检测种类全球最为齐全的厂商之一。此外，中肽生化还取得了妊娠、心肌、肿瘤、传染病检测等非毒品类检测产品的欧盟CE认证。
查看原图从公司目前公布的信息来看，中肽生化的产品主要有上面几种。
多肽类胸腺五肽竞争格局较差，国内目前57 家企业获得批文，竞争激烈。胸腺五肽没有技术门槛，因此前景完全依赖于政策。全球99%用药在中国，属于标准的中国特色药。
醋酸亮丙瑞林属于近年来多肽类药物的一个新贵，主要适用于子宫内膜异位症；伴有月经过多、下腹痛、腰痛及贫血等的子宫肌瘤；绝经前乳腺癌，且雌激素受体阳性患者；前列腺癌；中枢性性早熟症等病症。最初由雅培研发，我国于2009年对该药品实现国产，目前国内醋酸亮丙瑞林市场份额中，武田药品工业株式会社占据着86.73%的市场份额，外资替代空间较大。
查看原图而体外检测部分，目前主要的技术有5种，其优劣势如上图所示（上图来自迈克生物的招股说明书）。公司的主要产品都采用的是胶体金技术，从目前金融菌收集的资料来看，胶体金技术更适合做定性分析，而化学发光法更适合做定量分析，且是国际上认可的未来更有发展的技术，科华生物，利德曼，万孚生物，迈克生物等都在积极研发该技术。中肽在这方面未来会做出如何的反应，还需继续的观察。
查看原图查看原图另外，从公司公布的数据来看，近几年来中肽生化的净利润率在不断的升高，2015年一季度甚至高达51.51%，而其中诊断试剂业务在营收中的占比这几年来也在不断升高中，目前已达到了64%，可以看出，中肽生化现在更接近诊断试剂公司而非多肽公司。而根据中肽生化公布的对比公司数据我们可以看出，多肽类公司双成药业2014年的净利润率为36.56%,翰宇药业为40.90%，IVD公司利德曼净利润率为26.77%，科华生物净利润率为24.64，可以看出，目前公司的净利润率比已上市的上述四家公司都要高的多，今年尤甚。这点是否在之后的年度里也可以得到延续，也需要时间去观察。
总体而言，这次收购是一次对生物制药的尝试，也是一次很好的市值管理，毕竟现在市场炒作的热点在这。但对于未来，中肽生化能起到多大的作用，我们还需要时间去验证。
医药流通+医疗服务需要重点关注的，是公司现在及以后很长一段时间都会重点发展的业务——医药流通+医疗服务。
2014年3月，信邦正式完成对科开医药的收购，而正是这次收购，让公司完成了脱胎换骨的变化。研究科开医药的发展史，金融菌感觉这次收购其实是早有预谋的，甚至可能在信邦这个收购主体上市之前，公司就已经有这个想法了。
2002年科开医药在贵阳医学院附属医院的主导下成立，现在的3股东安怀略时任科开的总经理。2009年，科开发生了一次增资，安怀略以1元每股的价格增资200万。2011年，在锁定期后已经逃之夭夭的丁怀远以2.5元每股的价格增资3000万。2013年11月，科开对股份代持的清理彻底完成，科开医药除贵医附院、丁远怀、安怀略之外的所有股东将其实际持有的股份按照10 元/股的价格分别转让给张观福、安怀略、马懿德。当时的科开医药共计10145万股，即资产评估为10.145亿元。
在这次收购中，董秘孔令忠扮演了一个重要的角色，是她把公司和科开总经理安怀略联系到了一起，公司目前的2股东金域投资，她持有5%的股权，安怀略持有95%的股权。金域是个 2013年8月20号才刚刚匆匆注册的壳公司，在并购完成时甚至都没有开展过其他业务。
能看到的公开信息如上所示，这里面弯弯绕绕有多少，金融菌江湖道行浅，说不清，但毫无疑问，这里有着令人产生遐想的操作空间，热烈欢迎懂行的江湖大侠来88这里面看不到的信息哈~
医药流通查看原图公司目前在医药流通板块由以上5部分构成，而科开医药身份特殊，他下辖了4家成建制的高等医院，特别是肿瘤医院，是贵州省唯一一家三甲专科医院，实力强大。
个人认为，科开目前的商业模式，可能会是未来一种主流的医药流通企业模式。即保持既有的传统医院销售网络，维护公司既有市场份额的基础上，将下属医院将发展为公司的医药销售、医药流通业务的销售终端，为公司的医药销售和医药流通业务提供稳定的业务来源。同时，拥有下辖医院的实体支持，将大大增强公司医药流通业务与上游制药公司的谈判能力，成为公司持续发展所需的核心竞争力的重要组成部分。
查看原图查看原图从公司的公告中我们可以看到，在去年的业务分解中，科开医药贡献了64%的净利润。而科开近75%的营业收入，来自于对肿瘤医院，白云医药，乌当医院销售药品、耗材及提供消毒服务，可见这个模式的强大。
查看原图目前公司已经陆陆续续收购了10家医院，其中目前可以开展业务的有6家，而白云医院，肿瘤医院，目前都在扩建中，两到三年内公司的拥有的医院的床位数将由目前的3000左右扩张一倍以上，这部分的收入绝对值得期待。
查看原图不过在今年的半年报中，金融菌发现了一个问题，如上图所示，2014年科开医药的净利润率有一个几乎翻倍的飞跃，而今年则基本又回到了收购前的水平，这使得今年9600万承诺净利润能否实现蒙上了一层阴影。由于公告并不详尽，金融菌不确定这里面是否存在利润确认的会计问题，看来想要得到确切的答案需要等到明年年报出来之后了。
医疗服务除了医药流通，公司另一个重要的看点是医疗服务。根据公司的公告显示：“贵州省整体经济水平较为落后，2012年贵州省医疗卫生机构每千人拥有的床位数仅有 3.05 张，而全国的平均水平是每千人拥有 4.24 张床位，全省按照四千万人计算，比全国的平均水平相差近四万张床。”可见贵州省医疗服务需求空间巨大。
另一方面，政策对于民间资本参与医疗服务的支持态度，也越来越明显。
中国国务院于2014 年5 月13 日发布《深化医药卫生体制改革2014 年重点工作任务》，确定以公立医院改革为重点，保基本、强基层等的改革要求，深入推进医疗、医保、医药三医联动，全面深化医疗系統重点领域和关键环节改革，强化机制建设解决医改难题。重点工作任务中提出加快推进公立医院改革及积极推动社会办医两项重点工作，鼓励各地政府积极、灵活地引入社会资本参与公立医院改革。
2014年11 月26 日，国务院发布《国务院关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》，第八条里重点提到鼓励社会资本加大社会事业投资力度，其中社会资本办医在税收、费用、定价等政策方面均有明确优惠。
公司目前通过不断的收购，已经拥有了10个医院的资源，其中仅肿瘤医院一家，去年就贡献了3200万的净利润。
查看原图但另一方面，从公司的公告中我们可以看出，目前来看，肿瘤医院的净利润率还很低，近三年来仅有不到6%。
查看原图我们不妨把肿瘤医院和金陵药业收购的宿迁人民医院做个对比，从上述条件来看，我们不难发现，肿瘤医院几乎是完胜。
查看原图而在金陵药业入主后，我们可以看到，宿迁人民医院的净利润率得到了跨越式的提升，大多数时间都维持在15%到20%的区间，如果给信邦几年时间去培育，是否也可以把旗下的这些医院带到一个10%以上的净利润率区间？我们拭目以待。
总体而言，信邦目前的架子已经搭好了，医药流通+医疗服务+体外检测，前两个是重点，体外检测是不确定的爆发点。如果公司可以静下心来对现有的资产好好开发，相信几年以后必有一番大的作为。但是目前公司面临的问题也很严峻，现金流匮乏，负债率极高，而且公司所处地区是医疗水平和经济实力都相对欠发达的贵州省（没有地域歧视的意思。。），这也是公司需要正视与解决的地方。对于信邦，金融菌准备多观察，至少等明年出年报以后，能落实我的一些想法，再考虑是否介入。
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$信邦制药(SZ002390)$ $利德曼(SZ300289)$ $科华生物(SZ002022)$ $万孚生物(SZ300482)$ $迈克生物(SZ300463)$ $金陵药业(SZ000919)$ $绿景控股(SZ000502)$ @今日话题@小权@福男读股票牛市史@神秘蓝@好股要重仓@股神快乐人生@小熊投资
