【招商煤炭|煤炭行业2018年中期投资策略 —— 旺季供求仍紧，修正预期可待】

招商煤炭 | 2018-06-26 13:43 查看原文

摘 要

十三五期间三大特征导致年内煤价波动大，年度中枢价稳定高位，市场担心的近期夏天旺季仍然供不应求。供改以来股票远跑输煤价，4月16日以来煤价大涨而股票基本不涨，我们认为未来通过股票上涨来拟合大涨的煤价是大概率事件，预计煤炭行业指数空间30%，建议继续抄底煤炭股，推荐两类股票：业绩好估值低的大白马排序： 陕西煤业 、 兖州煤业 、 中国神华 ；有注入预期的山西股票排序， 山煤国际 、 阳泉煤业 、 潞安环能 、 山西焦化 、 西山煤电 。

?十三五：小缺口淡旺季低库存导致年内煤价波动大，年度中枢价稳定高位。我们预计未来三年煤炭行业存在1.5-2%约0.6-0.9亿吨的小缺口，小缺口使得煤价维持高位。煤炭旺季消费大约高出月均值3%，淡季消费大约低于月均值1.5%，叠加年度小缺口后，淡季行业回归供求均衡，旺季大约5个点的缺口，煤价年内波动较大。整个社会库存不到30天处于历史低点，低库存使得煤价易涨难跌。我们预计港口5500大卡动力煤价年内波动大，区间为550-750元/吨，年度中枢价稳定高位，大约为650元/吨。

?近期：夏天旺季仍然供不应求：市场担心调控后的旺季煤价走势。7/8月份旺季需求环比5月增加8-9%，进口放开后假设月度进口增加500万吨至2700万吨，5/6月补库后库存仍低并不构成实质性影响，我们判断旺季7/8月份仍然供不应求，缺口幅度为-2.8%和-4.4%。7-8月份库存天数进一步下降至27.3天和25.9天。据此旺季煤价继续看涨，仍然维持港口5500大卡动力煤价格旺季到750元/吨以上。

?继续抄底煤炭股，推荐两类股票。供改以来股票远远跑输煤价，4月16日以来煤价大涨而股票基本不涨，两个巨大的预期差未来修正不外乎两个路径：通过煤价下跌来拟合不涨的煤炭指数，或者通过股票上涨来拟合大涨的煤炭价格。7/8月份煤炭旺季到来行业仍存供求缺口，未来通过股票上涨来拟合大涨的煤价的是大概率事件。预计煤炭股票上涨指日可待！我们认为煤炭行业指数有30%的空间。推荐两类股票：业绩好估值低的大白马排序： 陕西煤业 、 兖州煤业 、 中国神华 ；有注入预期的山西股票排序， 山煤国际 、 阳泉煤业 、 潞安环能 、 山西焦化 、 西山煤电 。

?风险提示：宏观经济不好，煤炭需求低于预期

一、三大特征年内煤价大波动，年度中枢价稳定高位

1. 三大特征：小缺口淡旺季低库存

供改之后，煤炭行业具有三大特征：小缺口、淡旺季、低库存，形成了新的煤价波动机理。

小缺口，煤价维持高位

?供给端：预计2018/19/20年煤炭总供给增速分别为2.8%、1.8%和1.5%，未来三年供给年度复合增速2%

关闭煤矿：十三五期间供给侧改革煤炭关闭8亿吨，假设2018/19/20年每年关闭1.5亿吨、1亿吨和0.8亿吨。

新建煤矿：在建产能11亿吨十三五期间新投产9亿吨，假设2018/19/20年每年新投产2.2亿吨、1.8亿吨和1.4亿吨。

煤炭进口：前5月进口1.2亿吨，同比增长8%，月度进口均值2400万吨，前期限制进口煤价大涨后进口被迫放宽限制，预计后续月份基本上能维持前5月均值，则2018年预计进口2.8亿吨，之后假设19/20年煤炭进口量小幅回落并稳定在2.5亿吨（一旦煤价形势好转，政府总有限制进口的冲动！）。

?需求端：预计2018/19/20年增速5%、3.4%、3.8%，年度复合增速4.1%

占煤炭需求50%以上的火电前5月增速8.1%，假设18年火电增速7%，之后19/20年火电增速假设回到4%左右的增速。

其他钢铁、水泥基本上维持增速在0附近。

在新型煤化工推动下，煤化工耗煤增速较快。

?供求小缺口

我们预计未来三年煤炭行业存在小缺口

缺口幅度：煤炭供给存在大约1.5-2%的小缺口

缺口绝对量：煤炭供给存在大约0.6-0.9多亿吨的小缺口

淡旺季：年内价格波动剧烈

我们测算，旺季消费大约高出月度均值3%，淡季消费大约低于月度均值1.5%。

年度小缺口叠加淡旺季后，淡季行业回归供求均衡，旺季大约5个百分点的供给缺口。

动力煤 现货价格年内波动剧烈，港口5500淡季煤价回到供求均衡煤价535元，旺季煤价上涨至火电亏现金流的725元，年度均价大约630元。

低库存：易涨过难跌透

自2014年以来库存大幅度下降，从高点4.8一亿吨下降至目前的2.9亿吨，库存天数从38天下降至29天。远远低于2010年以来的库存均值33天。

低于30天的库存煤价即有强烈的上涨动力，2016-2018年前5月库存都在30天以下.

低库存使得煤价每次淡季下跌时跌不到535，上涨时突破理论高点725元，我们判断低库存使煤价向上的幅度大约5%或30元左右。预计低库存下港口550大卡 动力煤 波动区间大约上浮为：550-750元/吨，均值为650元/吨。

2. 年内价格大波动，年度中枢价稳定

供求均衡煤价535，火电亏现金流煤价725

供求均衡煤价由沿海成本最高的其他内蒙煤决定，大约535元/吨，隐含吨煤净利50元，ROE10%。

火电盈亏平衡对应港口5500大卡的煤价为600元/吨，火电亏损现金流对应港口5500大卡的煤价大约为725元/吨。

三大特征，使得煤价年内波动剧烈

小缺口和淡旺季使煤价的理论波动区间为535-725元。

低库存使得煤价实际波动区间上浮，大约为550-750元。

年内价格波动大，淡季往供求均衡煤价附近550元左右回归，旺季则上涨至下游亏现金流煤价附近的750元左右。

每年煤炭缺口大致相当，预计煤价的年度中枢价格大致稳定且在高位。

年度价格中枢取淡旺季煤价的均值，大约650元。这与2017年的均价639元大致相当

二、夏天旺季仍然供不应求

市场担心政府调控后的旺季煤价走势。

政府对煤价的调控，涉及两个方面：一个是预期的调控，一个是供求的调控，政府不断地喊话控煤价，我们认为目前更多的是调控煤价上涨的预期而已，预期的调控只是影响短期的煤价，供求的调控才是决定煤价的终极因素。而供求的调控可能的变化因素就是前期库存的增加和进口政策的放松。

目前马上要来到的是7-8月份夏天的旺季，影响短期旺季供求因素主要有三个：旺季需求能增加多少？提前补库有多少能转化为供给？进口放宽后月度进口能增加至多少？

旺季需求

从前6年来看，与5月比较，7-8月份月度消费环比增速大约接近5%，不过2015年之前行业消费一直处于增速下滑状态，可参照的应该是最近16-17年两年的数据，16-17年两年7-8月份的消费环比5月增速大约9%。

我们按照16-17年环比5月份消费增速均值（即18年6-10月份环比5月份消费分别增长1.5%、8.3%、9.3%、2.3%、2.6%），计算18年后续6-10月份煤炭消费量分别为3.15亿吨、3.36亿吨、3.39亿吨、3.17亿吨和3.18亿吨。

补库因素

我们测算，18年5月补库866万吨，6月补库1157万吨，两个月补库2023万吨至3亿吨，库存天数29天，仍然处于低库存状态。5-6月份的补库并不构成实质影响供给的因素。

进口量

假设进口政策放开，月度增加500万吨至1-3月份的平均进口量2700万吨。

假设国内煤炭月度产量小幅增加至3亿吨，综合以上因素，我们判断旺季7/8月份煤炭仍然供不应求，缺口分别为926万吨和1255万吨，缺口幅度为-2.8%和-4.4%。7-8月份库存天数进一步下降至27.3天和25.9天。

据此旺季煤价继续看涨，仍然维持我们之前的判断，港口5500大卡动力煤价格预期到750元/吨以上。

三、继续抄底煤炭股，推荐两类股票

1、继续抄底煤炭股

供改以来股票远远跑输煤价，4月16日以来煤价大涨而股票基本不涨，未来修正两个巨大的预期差不外乎两个路径：通过煤价下跌来拟合不涨的煤炭股票指数，或者通过股票上涨来拟合大涨的煤炭价格。7/8月份煤炭旺季到来行业仍存供求缺口，未来通过股票上涨来拟合大涨的煤价是大概率事件。16年煤炭指数滞后煤价最多70天左右，近期滞后已经70天了，预计煤炭股票上涨指日可待！

我们认为煤价从底部564元上涨大约30%至750元/吨以上，煤炭行业指数有30%的空间，如果叠加个股机会则有70%的空间。

行业机会来自于煤价上涨推动的超跌反弹，预计30%以上的空间（该部分股价对煤价的弹性为1，煤价预期反弹大约30%）。

山西资产注入带来的2个20%机会，其中：资产注入业绩增厚20%，再融资业绩多释放20%。

2. 推荐两类股票

业绩好估值低的大白马推荐排序： 陕西煤业 、 兖州煤业 、 中国神华 。

有注入预期的山西股票推荐排序， 山煤国际 、 阳泉煤业 、 潞安环能 、 山西焦化 、 西山煤电 。

版权声明

免责声明